双汇发展(000895)：Q2压力放大 高分红延续

　　事项：

双汇发展发布2024 年半年报。公司发布2024 年半年报，24H1 实现总营业收入276.72 亿元，同减9.34%，归母净利22.96 亿元，同减19.05%。单Q2 总营业收入133.64 亿元，同减9.78%，归母净利10.25 亿元，同减24.02%。同时，公司拟每10 股派息6.6 元（含税），共分配22.87 亿元，股利支付率99.58%，对应半年度股息率为2.80%。

    　　评论：

肉制品业务：销量双位数下滑，成本下行支撑利润。24Q2 肉制品业务实现营收55.8 亿元，同比-15.2%，其中销量/单价分别同比-14.2%/-1.2%，消费力疲软之下传统渠道中大卖场、批发市场下滑较多导致销量承压，吨价也由于部分中档产品向低档转移而小幅下降。利润端，受益于成本下行（虽猪价回升，但其他成本下降明显），24Q2 吨利同比仍大幅提升11.2%至4388.6 元，环比较Q1（约5000 元）有所下降，主要系市场激烈竞争之下公司加大费用投入所致。

    　　最终受总量承压影响，故肉制品经营利润同比下滑4.6%至14.4 亿元；经营利润率同增2.9pcts 至25.8%。

屠宰及其他业务：屠宰冻肉支撑利润，养殖表现低于预期。24Q2 屠宰业务实现营收67.3 亿元，同比-15.8%，一是去年同期猪价较低、公司加大屠宰入库，而24Q2 猪价上行背景下以出库为主、屠宰量大幅下降（预计Q2 不到250w头，降幅超过30%），二是行业竞争加剧之下公司出于利润考虑放弃部分销量，故24Q2 销量/单价分别同比-9.0%/-7.4%。利润端，屠宰业务实现经营利润1.56亿元，同增7.9%，经营利润率同比+0.5pcts 至2.3%，主要系猪价回升的背景下冻品出货贡献增加。此外，Q2 以养殖为主的其他业务亏损1.69 亿元，环比减亏，但同比高基数下亏损增加，其中猪鸡养殖成本均有所下降，收入端则猪价上行、鸡价大幅下降，最终养猪业务减亏但禽类亏损扩大。由于免税的养鸡业务增亏，而应税盈利相对稳定，公司实际税率同增4.5pcts 至25.6%也对整体净利润造成拖累。

肉制品重点强化稳定性，屠宰H2 冻肉贡献有望增加。肉制品方面，面对经济疲软导致的销量下滑，双汇H1 表现好于市场整体，且在推进网点倍增计划的基础上，今年一是开始强化精细化运作，从单客户全品项向细分品类专门团队运作转变，二是加大新兴渠道布局、积极增加份额，三是增加市场投入、物美价优吸引消费者，带动销量逐步企稳。屠宰方面，预计Q3 猪价继续保持高位，下游客户加快进货之下，冻肉出库的利润贡献有望进一步增加。而养殖方面，预计养猪业务延续减亏趋势，且中长期将持续控制规模、提升管理能力，禽类业务H2 盈利随着鸡价提升亦有望改善，养殖整体预计来年有望扭亏为盈。

投资建议：经营压力放大，高分红政策延续，维持“强推”评级。Q2 外部压力放大，公司扎实提升渠道质量、适应消费需求，预计低基数下肉制品销量有望逐步企稳，屠宰H2 冻肉出库，养殖则以稳为先。考虑需求疲软下肉制品业务表现承压，我们调整24-26 年EPS 预测至1.40/1.51/1.59 元（原24-26 年预测为1.58/1.68/1.76 元），当前24 年PE 估值为17 倍。公司当前股息率为6.2%仍突出，给予24E PE 20X，对应目标价28 元，维持“强推”评级。