智明达(688636)：存货较年初增长19%；Q2毛利率水平有所提升

事件：公司2024 年8 月14 日发布了2024 年中报，1H24 年实现营收1.6亿元，YoY-47.8%；归母净利润170 万元，YoY-95.8%；扣非归母净利润-127万元，上年同期为0.3 亿元。公司业绩下降主要是因为受行业环境影响，多型号订单延后，报告期内新增订单不及预期，导致交付减少。我们综合点评如下：

Q2 毛利率水平有所提升。单季度看，公司2Q24 实现营收1.1 亿元，同比减少53.4%，环比增长125.5%；归母净利润0.1 亿元，同比减少69.1%，环比改善明显（1Q24 为-0.1 亿元）。利润率方面，2Q24 毛利率同比增加8.69ppt至51.5%；净利率同比减少5.90ppt 至11.6%。2024 年上半年综合毛利率同比增加5.23ppt 至50.0%，净利率同比减少12.09ppt 至1.1%。此前公司毛利率下降主要受销售结构变化、产品降价以及国产化率提高等多种因素影响，但我们观察到公司23Q2~24Q2 连续五个季度毛利率分别为43%、46%、41%、47%、52%，毛利率水平已经整体稳定在一定区间。

持续重视技术研发，24H1 新研项目数同比增长18%至120 个。费用方面，24H1 公司期间费用率为55.1%，同比增加23.59ppt。其中：1）销售费用率8.5%，同比增加3.04ppt；2）管理费用率12.3%，同比增加5.87ppt；3）财务费用率1.1%，同比增加0.80ppt；4）研发费用率33.2%，同比增加13.88ppt；研发费用0.5 亿元，同比减少10.3%。主要有2 点原因：一是受材料成本及领料管控影响，研发领料同比减少；二是研发人员较去年同期人数减少，员工薪酬减少。研发项目方面，公司依托新技术、国产化、低成本等优势，在2024 年上半年获得新项目120 个，较上年同期增加17.65%。同时在下一代航电总线、超高速板间互联总线、图像感知与智能处理、惯导信号采集与处理等多个技术方向上取得持续性进步。

存货较年初增长19%，或说明需求仍在增长。截至2Q24 末，公司：1）应收账款及票据7.6 亿元，较年初减少了7.4%，主要是应收票据到期承兑；2）存货2.7 亿元，较年初增长了18.7%。公司Q2 收入同比下降但存货较年初增加，或反应下游需求较旺盛；3）货币资金0.2 亿元，较年初减少了80.3%，主要是支付生产厂房等款项以及归还了部分借款；4）经营活动净现金流为-0.02 亿元，上年同期为-0.55 亿元，主要是应收票据到期承兑同比年同期有所增加。

投资建议：公司是特种嵌入式计算机行业的民企龙头，深耕机载、弹载领域多年，同时加强在低空经济和商业卫星相关领域布局，已成功参与无人机飞控系统和航电组网系统以及商业卫星数据链、商业火箭的配套。根据下游需求节奏变化，我们调整公司2024~2026 年归母净利润为1.12 亿元、1.52 亿元、2.04 亿元，当前股价对应2024~2026 年PE 为23x/17x/12x，维持“推荐”评级。