中国核电(601985)：发轫之初 走硬“核”之路

核电主业走上发展快车道，积极推动核能“三步走”战略。公司深耕核电主业，2020 年收购中核汇能，布局新能源领域发展，开启“核电+新能源”双轮驱动战略。截至24H1，公司核电控股在运机组数量为25 台、控股在建及核准待建机组15 台，稳居核电第一梯队。公司遵循中核集团“三步走”战略：1）热堆：

自主打造三代核电“华龙一号”，四代核电高温气冷堆投入商运，多用途模块化小堆“玲龙一号”即将建成；2）快堆：中国实验快堆建成运行，快堆技术不断发展成熟；3）聚变堆：深度参与并牵头承担实施ITER 项目核心安装工程。

核电：自主化三代核电技术，迈入全面建设阶段。1）需求：中国核能协会预计到2035 年核电发电量占比将达10%，当前中国核电渗透率不到5%，发电量需求将继续保持快速增长。核电迎来密集核准期，2022 和2023 年核准数量合计20 台，处于历史高位。2）电量：发电出力稳定，核电发电量持续上行。截至24H1，核电、风电、光伏、储能在运装机容量分别为2375/756/1481/113万千瓦，分别占比50.27%/16%/31.35%/2.39%，核电、风电、光伏在建装机容量为1757/325/1147 万千瓦，分别占比54.41%/10.07%/35.53%，在运及在建机组装机容量大幅增长，叠加核电机组发电利用小时数稳定，有望带动上网电量增加。3）盈利：电价相对稳定，规模化降本提升盈利。2023 年公司各项目未税度电收入均处于0.34-0.4 元/千瓦时，度电成本除海南核电达0.3749 元/千瓦时，其余项目均处于0.24-0.29 元/千瓦时。核电成本中固定资产折旧占比最高，随着华龙一号机组批量化建设，未来项目造价有望进一步下降，折旧成本继续降低。公司近几年ROE 一直保持在10%以上，随着核电项目折旧期和偿贷期结束，有望进一步提升。4）投运：公司在建机组数量饱满，计划2024 年投运1 台机组，2025 年投运1 台机组，2026 年投运2 台机组，2027 年为机组投运大年，共投运5 台，2028 年投运1 台，2029 年投运3 台，2030 年投运2 台。

风光：装机规模发展迅速，与核电形成互补。2023 年风电、光伏发电量分别达109.04/124.78 亿千瓦时，新能源合计233.82 亿千瓦时，同比增长66.44%，未来盈利潜力十足。2024 年6 月中核汇能拟以112.05 万千瓦的风电光伏资产为底层资产，发布公司体系内首单新能源类REITs 项目，力争盘活绿电资产。

投资建议：公司核电新项目开发稳健有序，目前在建机组数量保持第一梯队，近期引入社保基金会作为战略投资者，为公司战略发展提供有力的资金支持。根据上网电量、电价以及成本变化对公司进行盈利预测，我们预计24/25/26 年归母净利润为112.01/122.80/134.19 亿元，各年度EPS 分别为0.59/0.65/0.71元。对应8 月15 日收盘价PE 分别为19/17/16 倍，维持“推荐”评级。