华峰化学(002064)：2024上半年业绩符合预期 公司持续深化产业链一体化

事件：2024 年8 月9 日，华峰化学发布2024 上半年年度报告，公司2024上半年营业收入为137.44 亿，同比上涨8.89%；归母净利润15.18 亿元，同比上涨11.74%；扣非净利润14.55 亿元，同比上涨11.28%。

点评： 2024 上半年公司主要产品产销同比增长，盈利水平明显提升。2024上半年公司总体销售毛利率为16.52%，较去年同期下降0.96pcts。2024 上半年公司财务费用同比下降65.59%，主要因为利息收入和汇兑收益增加；销售费用同比上涨8.15%；研发费用同比下降1.30%。2024 上半年公司净利率为11.06%，较去年同期增长0.29pcts。我们认为，1H24 公司业绩增长的主要原因是其主要产品氨纶、己二酸板块有产能释放，产销量同比上升。

2024 上半年公司经营活动净现金流同比下滑。1H24 公司经营活动产生的现金流量净额为7.40 亿元，同比下跌37.16%，主要因为采购商品支付的现金增加。投资性活动产生的现金流量净额为-23.00 亿元，同比下跌77.17%，主要因为购买理财支出增加。筹资活动产生的现金流量净额为-11.35 亿元，同比下跌170.98%，主要因为归还借款支出增加。期末现金及现金等价物为70.13 亿元，同比下跌37.27%，主要因为归还借款和购买理财支出增加导致的现金及现金等价物净增加额减少。应收账款32.88 亿元，同比上升12.14%，应收账款周转率下降，从2023 年同期4.99 次变为4.76 次。存货周转率下降，从2023 年同期3.64 次变为3.01 次。

公司基础化工板块营收大幅增长，氨纶板块业绩有所承压。根据ifind 数据，公司2024 上半年氨纶产品营业收入46.54 亿元、同比下降0.11%，毛利率为14.97%、同比下降0.71pcts；基础化工产品营业收入52.61 亿元、同比上升42.38%，毛利率为15.45%、同比下降1.78pcts。己二酸是基础化工板块主要产品。在产品价格方面，2024 上半年公司氨纶、己二酸价格皆呈下降趋势。根据ifind 数据，2024 上半年氨纶40D、己二酸价格同比分别为-13.44%、-0.06%。氨纶价格下降原因一方面在于行业新产能投产，市场供大于求；另一方面在于主原料PTMEG 表现疲软，缺乏成本支撑。己二酸价格下降主要因为需求疲软，供给增加，加之主原料纯苯价格高位运行，导致价差缩窄，利润空间受到进一步挤压。公司氨纶产量全国第一、全球前列，己二酸产量、销量均居全球第一，2024 上半年公司继续领跑行业，主要产品产销量较去年同期增长。我们认为，2024 上半年受产品价格下行影响，公司以量补价，氨纶板块营收小幅下跌，己二酸板块业绩同比提升，未来随着经济环境的逐步复苏，下游需求释放，公司业绩有望修复。

氨纶行业下游需求疲软，行业集中度长期趋向增长利好龙头企业。氨纶行业目前短期存在产能集中释放、行业优胜劣汰趋势加剧等压力，导致氨纶整体价格反弹力度有限。从需求端来看，短期上受到全球经济影响，下游需求疲软，长期上消费观念转变及消费需求升级，使氨纶应用范围及添加量不断扩大，氨纶表观需求仍稳定增长。从供给端来看，氨纶行业集中度进一步提高，有利于促进竞争格局的优化。我们预计，随着行业集中度持续提升，公司作为国内氨纶龙头企业，有望充分发挥其竞争优势，利好业绩提升。

公司持续深化产业链一体化，竞争优势加强。根据公司《关于氨纶产业链深化项目调整的公告》，公司拟在原项目基础上通过自筹资金的方式追加投资8 亿元扩建产品产能，调整后PTMEG 产能建设为24 万吨/年。PTMEG 为氨纶的主要原材料之一，其产能扩建将能更好地保证公司自身原材料的稳定供给，提高产业一体化优势，抢抓氨纶行业的发展机遇，进一步扩大竞争优势。

根据公司《关于投资建设天然气一体化项目的公告》，公司拟通过全资子公司涪峰化工投资50.2 亿元建设年产110 万吨天然气一体化项目，目前正在建设中。该项目主要产品为BDO，中国氨纶原料聚四氢呋喃（PTMEG）、工程塑料（PBT）、聚氨酯（PU）、GBL/NMP 是BDO 及其下游产品主要生产和消费市场，天然气一体化项目有助于推进公司产业一体化发展路线。我们认为，公司氨纶产能持续扩张，产业链不断延伸，有利于提升行业地位，巩固及扩大公司综合竞争力、核心竞争力和可持续发展能力。

投资建议： 预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为282.95/329.77/358.35 亿元，实现归母净利润分别为29.08/35.59/39.38 亿元，对应EPS 分别为0.59/0.72/0.79 元，当前股价对应的PE 倍数分别为14.3X、11.7X、10.5X。我们基于以下几个方面：1）公司氨纶和己二酸板块以量补价，冲淡主要产品价格下行给业绩带来的不利影响，随着未来需求进一步复苏，公司业绩有望持续增长；2）公司氨纶板块业绩承压，但长期需求存在，随着氨纶行业集中度提升，未来氨纶板块将有望向好；3）公司加强氨纶产业链一体化，产能规模持续扩大，整体竞争力有望进一步提高。我们看好氨纶行业长期景气回升及公司集成产业链竞争优势，维持“买入”评级。