重庆啤酒(600132)：Q2实现量升价平 盈利能力短期承压

事件：公司发布2024年中报，24H1实现收入88.6亿元，同比+4.2%；实现归母净利润9 亿元，同比+4.2%。其中24Q2 实现收入45.7 亿元，同比+1.5%；实现归母净利润4.5 亿元，同比-6.1%，公司业绩略低于市场预期。

消费需求较为疲软，Q2实现量升价平。量方面，24Q2公司实现销量91.7 万吨，同比增长1.5%；Q2销量增速虽环比Q1有所放缓，但在五六月极端天气频发雨水较多叠加整体消费需求薄弱的不利大环境下，实现正向增长已难能可贵。分价格带看， 24Q2 公司高档/ 主流/ 经济啤酒收入增速分别为-1.9%/+5.1%/+10.7%；其中乌苏疆内虽保持增长，但疆外受消费力下滑影响预计仍处下滑；乐堡及重庆品牌受益于基地市场旅游复苏维持平稳增速。价方面，受高档啤酒销量承压影响，24Q2 公司吨价同比微降0.7%至4848 元/吨水平。

分区域看，24Q2 年西北区/中区/南区收入增速分别为+0.1%/-1.2%/+4.6%，南区市场延续增长态势。

结构下滑+折旧增长，Q2利润端承压。24H1公司毛利率为49.2%，同比+0.7pp；其中24Q2公司毛利率为50.5%，同比-1.0pp。单二季度毛利率承压主要系：1）毛利贡献较高的高端啤酒销量下滑拉低产品结构；2）佛山三水工厂6月起开始投产，转固后计提折旧增加生产成本。费用方面，24Q2公司销售费用率分别为17.2%，同比+1.3pp，主要系公司持续加大品牌推广与线下渠道费用投放力度；24Q2 管理费用率同比-0.3pp 至3%。综合来看，受产品结构下滑以及折旧增加影响，24Q2 公司净利率同比-1.8pp 至19.7%。

腰部产品稳定放量，盈利能力持续修复。1）产品方面，随着消费力的持续复苏，疆外乌苏有望实现恢复性增长，同时疆内借助乌苏1984 将持续改善疆内结构；公司还将持续推进乐堡与重庆品牌的全国化扩张与内部结构升级，其中重庆品牌将逐步借助全国范围内的火锅渠道走向更多区域，两大腰部品牌放量将为公司量价提升提供充实保障。2）渠道方面，公司今年重心逐步转向过去已开拓的重点市场；而在费用投放方面亦将往线下渠道倾斜。3）成本方面，大麦双反政策取消下带来的成本压力缓解将与佛山工厂投产带来折旧相抵。展望未来，在今年Q3体育赛事偏多以及炎热天气双重刺激下，公司盈利能力有望持续修复。

盈利预测与投资建议。预计2024-2026 年EPS 分别为2.88 元、3.03 元、3.22元，对应动态PE 分别为21 倍、20 倍、19 倍；维持“买入”评级。