上海家化(600315)：业绩短期承压 期待换帅带来新气象

　　本报告导读：

    　　2024H1 公司管理层更换，业绩阶段性承压，新董事长上任后迅速调整组织架构与人员配置，梳理品牌梯队，期待新团队带来新气象。

    　　投资要点：

考虑公司组织及品牌战略调整期业绩承压，下调 2024-26 年 EPS预测至0.68（-0.22）、0.89（-0.28）、1.06（-0.19）元，参考可比公司，考虑公司改革调整后利润率修复空间大，给予2025 年估值溢价24xPE，下调目标价至21.36 元，维持增持评级。

管理层换届期，业绩阶段性承压。2024 年上半年公司营收/归母/扣非净利润33.21/2.38/2.38 亿元，同比-8.51%/-20.93%/-10.36%，扣非净利润按同口径计算同比+9.06%，其中国内、海外业务分别营收26.1、7.1 亿元，同比-8.3%、-9%。单24Q2 营收14.15 亿元，同比-14.21%，归母/扣非净利润-0.18/-0.58 亿元，主要因公司业务及管理层处于调整期，营收低于预期，导致费用率提升。2024H1 公司毛利率+0.88pct 至61.13%，主要由于原材料采购价格下降带来成本下降，另外品类结构的变化也对毛利率产生一定压力；销售、管理费用率分别-0.11、- 0.79pct 至43.41%、7.56%；归母净利率-1.13pct 至7.17%。

个护事业部贡献营收大头，美妆业务承压。2024H1 公司重新调整为四个事业部：1）个护事业部包含六神、美加净品牌，报告期营收15.88亿元，其中六神微跌，美加净双位数高增；2）美妆事业部包含玉泽、佰草集、双妹、典萃品牌，报告期营收5.66 亿元，其中佰草集、玉泽均双位数下滑，双妹高增；3）创新事业部包含启初、家安、高夫品牌，报告期营收4.47 亿元；4）海外事业部为汤美星品牌，报告期营收7.14 亿元。2024H1 个护、美妆、创新、海外事业部毛利率分别为64.6%/73.6%/44.2%/53.8%，占比48%/17%/22%/14%。渠道端，2024H1 公司线下、线上营收20.92、12.29 亿元，同比-9%、-7%。

组织人员+品牌梯队深度梳理，期待新团队带来新气象。新董事长上任后重新梳理组织架构并积极引入新的事业部负责人。品牌矩阵端分为三梯队：第一梯队品牌六神、玉泽，将努力打造成为细分行业中的领跑品牌。第二梯队品牌佰草集、美加净，将力求打造规模赛道中的“质价比”品牌。其他品牌划分为第三梯队，进行重定位调整。随品牌梯队及组织人员理顺，期待公司逐步迎来改善。