海澜之家(600398)：电商及海外业务突出

　　24H1 收入114 亿同增1.5%，归母净利16.4 亿同减2.5%公司发布半年报，24Q2 收入51.9 亿同减5.9%，归母净利7.5 亿同减14.4%，扣非归母净利6.3 亿同减27.5%；

24H1 收入113.7 亿同增1.5%，归母净利16.4 亿同减2.5%，扣非归母净利15.1 亿同减9.3%；非经常性损益变动较大主要系有1.1 亿非流动资产处置损益。

公司拟派发中期分红，每10 股派2.3 元（含税），合计拟派发现金红利11亿，占24H1 归母净利67.5%。

    　　电商Q2 持续高增，线下零售短期承压

收入分渠道，线上24Q2 收入14 亿同增56%，H1 同增47%，加大短视频投入及达人合作，商城/直播/短视频共同驱动增长；线下24Q2 收入35 亿同减18%，H1 同减6%。

分品牌，24H1 海澜之家系列收入89 亿同增3%，团购定制系列10.9 亿同减0.7%，其他品牌9.1 亿同减15%。分销售模式，24H1 直营店收入25 亿同增7%，加盟及其他收入73 亿同减0.6%。

24H1 毛利率45%同增0.1pct，净利率14.4%同减0.4pct24Q2 公司毛利率43.4%同减2pct，H1 毛利率45%同增0.1pct；分品牌来看，24H1 海澜之家毛利率46.1%同增1pct，团购定制系列毛利率43.6%同减1.2pct，其他毛利率58.7%同增3pct；

分渠道，24H1 线上毛利率49.3%同增0.3pct，线下毛利率46.3%同增0.5pct；分销售模式，24H1 直营店毛利率62.7%同减0.2pct，加盟店及其他毛利率42.1%同增0.8pct。

24Q2 公司净利率14.5%同减1pct，24H1 净利率14.4%同减0.4pct；各项费率中，24H1 销售费率提升2.3pct 至21%，主要系广告宣传费增长较多。

继续聚焦渠道结构优化，海外布局逐步落地

    　　截至24H1 末，海澜之家系列门店共5908 家，较年初-68 家，加盟店及其他净减130 家，闭店较多；其他品牌合计1049 家店，较年初+148 家。

品牌海外发展战略布局推进顺利，24H1 成功进驻马尔代夫、肯尼亚等海外市场，截至24H1 末共68 家门店，收入1.6 亿同增25%；下半年拟在中亚、中东等新市场继续布局落地。

    　　收购斯搏兹少数股权，控股51%并表

公司控股子公司斯搏兹主营授权代理Adidas 等一线国际运动品牌鞋服在中国大陆的零售业务，24H1 公司以自有资金0.88 亿收购斯搏兹另外11%股权，收购后合计持有其51%股权，纳入并表范围。

    　　调整盈利预测，维持“买入”评级

考虑今年线下零售表现较弱，我们调整盈利预测，预计公司24-26 年收入分别为219/234/255 亿（前值分别为237/260/285 亿），归母净利分别为27.5/30.2/33.7 亿（前值分别为34/37/41 亿），EPS 分别为0.57/0.63/0.70元/股（前值分别为0.7/0.8/0.9 元/股），对应PE 分别为10/9/8x。

风险提示：市场增速放缓且行业竞争加剧的风险；存货管理及跌价风险；商誉减值风险等。