上海家化(600315)：高管换届组织焕新 Q2承压静待业绩改善

投资要点

业绩概览：H1 同口径扣非归母+9%，单Q2 业绩承压24H1：归母净利-21%，扣非归母-10%，统一口径后扣非归母+9%。24H1 收入33.2 亿元（-9%），归母净利润2.4 亿元（-21%），扣非归母2.4 亿元（-10%），非经常性项目口径发生变化，若按同口径计算则扣非归母净利同比+9%。

24Q2：收入14.2 亿元（-14%），降幅扩大，归母净利润-1820 万（去年同期7055 万），扣非归母-5820 万（去年同期3526 万）。

毛利率水平整体稳定，二季度期间费用拖累利润表现24H1 毛利率61.1%（+0.9pp），净利率7.2%（-1.1pp）。销售/管理/研发费用率分别43.4%（-0.1pp）/7.6%（-0.8pp）/2.1%（-0.1pp）。

24Q2 毛利率58.3%（-0.9pp），净利润同比转亏。单季度期间费率提升明显，对应Q2 销售/管理/研发费用率分别51.8%（+4.8pp）/9.0%（+1.6pp）/2.4%（-0.3pp）。

业务拆分：17%美妆+48%个护+13%创新+22%海外分事业部来看，美妆事业部收入5.7 亿，占比17%，毛利率73.6%；个护事业部收入15.9 亿，占比48%，毛利率64.6%；创新事业部收入4.5 亿，占比13%，毛利率44.2%；海外业务收入7.1 亿，占比22%，毛利率53.8%? 高管换届，组织架构理顺，品牌策略调整，静待业绩修复1）高管换届：原董事长、CEO 潘秋生5 月辞职，新任董事长、CEO 林小海6 月上任，曾任职于宝洁、阿里巴巴和高鑫零售，有30 年的快消品从业经验。

2）组织架构调整及品牌策略：调整为个护事业部（六神+美加净）+美妆事业部（玉泽+佰草集+典萃+双妹）+创新事业部（启初+家安+高夫）+海外。并将旗下品牌进行优先级划分：六神+玉泽为第一梯队；佰草集+美加净为第二梯队，定位质价比；其他为第三梯队，新品牌战略有利于集中资源、聚焦核心增长点。

    3）渠道策略：线上重点突破兴趣电商，提升内容运营能力；线下拓展零售渠道，效率有望进一步提升。

4）产品推新：六神推出随身花露水；佰草集推出“紫御龄至臻抚纹系列”；定位熟龄肌抗衰高端护肤，优势品类强化+新管线拓展并举。

    盈利预测及估值

公司作为深耕美妆日化的老牌国货龙头，积极推进组织变革，深化事业部制改革，持续推动品类焕新和渠道进阶。我们预计24-26 年归母净利润5.1/5.9/6.8 亿元，同比+1.6%/16.5%/15.5%，对应PE 分别20/17/15X，维持“增持”评级。

风险提示：行业竞争加剧，渠道转型不及预期，新品推广不及预期。