云南白药(000538)：业绩平稳增长 经营质量显著提升

事件：

2024 年8 月26 日，公司发布2024 年中期报告。2024 年上半年公司实现营业收入204.55 亿元，同比增长0.72%；实现归母净利润31.89 亿元，同比增长12.76%；实现扣非归母净利润31.35 亿元，同比增长14.54%。单季度来看，2024 年Q2 公司实现营业收入96.81亿元，同比下滑1.18%；实现归母净利润14.87 亿元，同比增长13.50%；实现扣非归母净利润14.45 亿元，同比增长8.26%。

    四大事业群经营稳健，药品事业群表现亮眼。

    2024 年H1 公司业绩整体实现平稳增长，我们认为主要得益于四大事业群经营稳健，其中药品事业群表现亮眼。

1）药品事业群：2024 年H1 药品事业群实现营业收入40.69 亿元，同比增长9.6%。白药系列核心产品保持稳健增长，其中云南白药气雾剂销售收入超过12 亿元，同比增长超过30%，云南白药膏、云南白药胶囊销售收入均保持良好增长。其他品牌中药增长亮眼，蒲地蓝消炎片销售收入实现过亿，同比实现近双位数增长；宫血宁胶囊销售收入同比增长36%；小儿宝泰康颗粒、痛舒胶囊销售收入增长明显。

植物补益类产品中，气血康口服液销售收入过亿，三七参蜂口服液销售收入同比增长超过80%。

2）健康品事业群：2024 年H1 健康品事业群实现营业收入31.44 亿元，同比略有下降，我们推测主要受宏观消费环境影响；实现净利润12.31 亿元，同比增长1.7%，毛利率同比增长0.7pct。口腔护理领域，云南白药牙膏市场份额在国内继续保持领先，2024 年“618”期间，云南白药口腔健康品牌蝉联全网口腔护理品牌TOP1（数据来源:商指针）。防脱洗护领域，2024 年H1 养元青洗护产品实现销售收入1.95 亿元，同比增长41%，2024 年“618”期间获天猫国货防脱洗发水品牌TOP1，并在兴趣电商抖音平台的半年GMV 累计突破亿元大关（数据来源:商指针）。

3）中药资源事业群：2024 年H1 中药资源事业群实现对外营业收入8.94 亿元，同口径下同比增长约22%，对内持续保障公司战略品种的供应与价格稳定，上半年平均订单交付率99.36%。2024 年H1 天然植提业务销售收入同比增长47%；持续加强药事服务，云南白药已建成运营云南最大体量的煎药中心。

4）省医药公司：2024 年H1 省医药公司实现营业收入121.9 亿元，同比基本持平；实现净利润2.9 亿元，同比增长26%；销售订单笔数 同比增长6.7%，物流吞吐量同比增长9.36%。公司积极管控应收账款，取得阶段性成果；从产品分类来看，2024 年H1 药品流通业务进一步巩固市场份额；非药流通业务同比增长9%。

    全面提质增效，经营质量显著提升。

2024 年H1 公司进一步强化预算管理、风险管控和成本意识，通过数智化赋能实现全产业链提质增效，从各项财务指标来看，我们认为公司经营质量显著提升。2024 年H1 公司销售毛利率为29.30%，同比提升1.75pct，我们推测主要得益于业务结构的调整和成本精细管控。

2024 年H1 公司销售净利率15.59%，同比提升1.67pct，归母净利润创同期历史新高，我们推测主要得益于费用精细管控，2024 年H1 公司销售费用率11.23%，同比基本持平；2024 年H1 公司管理费用率1.60%，同比下降0.1pct。2024 年H1 公司经营活动现金流32.62 亿元，同比增长44.84%；加权平均净资产收益7.93%，同比提升0.76pct；货币资金余额147.20 亿元，较期初增加3.53%。

    投资建议：

我们预计公司2024 年-2026 年的营业收入分别为396.67 亿元、414.49 亿元、433.27 亿元，归母净利润分别为45.93 亿元、50.70亿元、55.37 亿元，对应的PE 估值分别为20.9 倍、19.0 倍、17.4倍。我们给予公司买入-A 的投资评级，6 个月目标价64.25 元，相当于2024 年25 倍的动态市盈率。

风险提示：原材料价格波动风险；医药行业政策变动风险；宏观消费景气度风险。