紫光股份(000938)：AI配套组网高增 H3C收购进展顺利

事件：8 月26 日晚间，公司发布《2024 年半年度报告》，24H1 公司实现营业收入379.51 亿元（yoy+5.29%），实现归母净利润10.00 亿元（yoy-2.13%），实现扣非归母净利润8.94 亿元（yoy+5.78%），实现EPS 0.35 元（yoy-2.13%）。

营收稳增，全面夯实算力与联接“双基石”全栈能力。24H1 公司实现营收379.51 亿元（yoy+5.29%），实现归母净利润10.00 亿元（yoy-2.13%），实现扣非归母净利润8.94 亿元（yoy+5.78%），主要系1）23H1 受重软退税与汇算清缴影响，所得税费用处于低位（0.04 亿元），24H1 回归正常（1.57亿元）；2）24H1 公司政府补助为1.32 亿元（23H1 为3.31 亿元）；3）24H1公司计提各类减值损失5.07 亿元（yoy+50.56%），对于归母净利润影响达2.12 亿元（23H1 影响为1.45 亿元）。上半年，公司积极把握AIGC 所带来的市场与产业机遇，加速AIGC 整体解决方案落地，带动营收保持稳健增长。

单季度来看，Q2 实现营收209.45 亿元（yoy+7.32%），实现归母净利润5.87亿元（yoy+0.60%），实现扣非归母净利润5.51 亿元（yoy+8.46%）。

新华三24H1 营收持续增长，国际业务中自助渠道业务继续保持高增速。24H1新华三实现营收264.28 亿元（yoy+5.75%），实现归母净利润18.20 亿元（yoy-0.20%），其中：

1）国内政企业务收入达202.12 亿元（yoy+8.31%），主要系互联网、政企客户侧智算中心建设所带来的服务器、交换机采购需求提升所致；2）国内运营商业务收入达50.19 亿元（yoy-4.14%），主要系招采节奏影响，预计24H2 订单释放；

3）国际业务收入11.98 亿元（yoy+9.51%），其中H3C 品牌产品及服务自主渠道业务收入达4.16 亿元（yoy+61.22%）。

其他子公司方面：1）紫光数码：24H1 实现营收105.40 亿元（yoy+5.38%），实现归母净利润1.24 亿元（yoy+14.90%）；2）紫光软件：24H1 实现营收13.16 亿元（yoy-16.78%），实现归母净利润-0.01 亿元；3）紫光云：24H1实现营收5.73 亿元（yoy-4.91%），实现归母净利润-1.32 亿元，亏损同比收窄，24H1 紫光云陆续中标政务云、医疗云、金融云等多个重点项目，全栈国产化能力不断强化。

毛利率受收入结构、产品结构变动小幅波动。24H1 公司实现毛利率水平19.03%（yoy-1.29pct），实现净利率水平4.55%（yoy-0.45pct），主要系收入结构（24H1 互联网客户增速相对更快）与产品结构（IT 产品占收比持续提升）所致。预计后续随着1）服务器层面公司市场地位持续提升；2）交换机层面白盒交换机市场竞争格局演进，整体毛利率有望迎来修复。

分产品来看，24H1 ICT 基础设施及服务毛利率实现毛利率水平24.37%（ yoy-1.06pct ） ， IT 产品分销与供应链服务实现毛利率水平6.26%（yoy-1.64pct）。

降本增效成果显著，24H1 期间费用快速下降。24H1 公司四项费用率合计为13.62%（yoy-2.86pct），其中销售费用率5.45%（yoy-1.09pct）、管理费用率1.22%（yoy-0.11pct）、研发费用率6.35%（yoy-1.34pct），公司持续优化组织架构、提升运营效率、费用管理成效显著。

经营性现金流因采购备货短期波动，在手订单持续充沛。1）经营性现金流方面：24H1 公司经营性现金流净额为-32.19 亿元（yoy-45.85%），主要系子公司采购付款增加所致。2）存货方面：24H1 公司存货余额为304.73 亿元（yoy+53.75%，其中库存商品及发出商品142.22 亿元（yoy+47.41%）、原材料112.95 亿元（yoy+72.40%））；3）合同负债方面：24H1 为96.10 亿元（yoy+37.47%）

收购新华三30%股权进展顺利，并表后将增厚上市公司利润。当前公司已完成证券交易所问询及回复、股东大会审议、资金筹措与相关政府审批程序，整体股权交割进展顺利。后续随着Q3 整体交易完成，公司对于新华三持股比例由51%提升至81%，将进一步增厚上市公司利润、强化全方位ICT 能力，估值也将迎来新一轮修复。

投资建议：国内ICT 领域龙头，“云-网-安-算-存-端”全栈布局，政企+运营商+海外市场同步发力，后续成长空间广阔。不考虑H3C 30%股权并表，预计2024-2026 年公司归母净利润分别为21.84 亿元、25.13 亿元、28.95 亿元，对应 PE 分别为24.8 倍、21.5 倍和18.7 倍，维持“强烈推荐”评级。