华能水电(600025)：来水偏丰 发电量提升带动业绩增长

事件：2024 年8 月27 日，公司发布2024 半年度报告，24H1 实现营业收入 118.80 亿元，同比增长13.10%，实现归母净利润41.69 亿元，同比增长22.47%。基本每股收益0.22 元，同比增长22.59%，销售毛利率59.03%，同比略增0.89pct，净利率38.77%，同比增长2.71pct。24Q2 单季度公司实现营业收入74.61 亿元，同比增长33.34%，实现归母净利润31.04 亿元，同比增长32.06%。

水电光伏齐发力，发电量大幅提升，平均上网电价保持稳定。24H1 受益于新能源装机规模提升、澜沧江流域来水同比偏丰以及公司协调电网加快汛前水位消落，公司水电发电量与新能源发电量同步提升，发电量分别为445.88 亿千瓦时、21.07 亿千瓦时，分别同比增加8.99%、189.82%，合计发电量466.95 亿千瓦时，同比增加12.15%，其中公司新投产光伏项目发电量达17.65 亿千瓦时，同比增加342.36%。上网电价方面，24H1 公司不含税平均上网电价为0.2536元/千瓦时，同比略降0.28%，保持稳定，营收和归母净利双增主要系发电量的大幅提升所致。

托巴水电站1 号机组投运，新能源装机容量增长迅猛。2024 年6 月15 日，公司旗下托巴水电站1 号机组（35 万千瓦）正式投运，水电装机规模达2594.98万千瓦，托巴水电站总装机容量140 万千瓦，计划年均发电量62.3 亿千瓦时，预计24 年12 月将全部投产。新能源装机方面，2024 年公司拟续建、新开工新能源项目84 个，投资139.91 亿元，年内预计投产309 万千瓦，装机容量同比增加160.26%，新能源装机容量增长迅猛，将进一步增强公司的盈利能力。

发布股东回报计划，长期分红空间广阔。2024 年2 月26 日，公司发布2024-2026 年股东回报计划，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的50%。2024 年6 月19 日，公司完成2023 年分红发放，分红金额达32.4亿元，股利支付率达42.42%，占当年可分配利润58.42%，近三年现金分红总额在电力上市公司钟排名第四，分红金额稳定增长。此外，公司发电机组、变电设备以及水工机械设备折旧12 年，而设计使用年限达40-50 年，其折旧年限远低于使用寿命。公司功果桥、龙开口、糯扎渡水电站分别于2012、2014、2014年全面投产，预计将于2024-2026 年完成折旧，将从成本端进一步提高公司盈利能力。

    　　投资建议：未来随着各水电机组陆续折旧完毕，公司盈利空间将进一步扩大。

预计24/25/26 年归母净利润为90.47/97.00/102.52 亿元，24/25/26 年EPS分别为0.50/0.54/0.57 元，对应8 月27 日收盘价PE 分别为23/21/20 倍。考虑公司业绩稳定上行，维持“谨慎推荐”评级。