淮北矿业(600985)：实际经营业绩好于预期 焦煤中的成长股

　　本报告导读：

    　　煤炭业务整体量价持平略降，保持平稳，2024 年最差的时候或已经过去；焦炭业务拖后腿，化工业务逐步崭露头角；分红2024 年后依然有提升空间。

    　　投资要点：

维持“增持”评级。公司公布2024 年中报，公司营收372.36亿元/-0.17%；归母29.35 亿元/-18.19%。其中Q2 营收199.53 亿元/+8.66%；归母13.46亿元/-8.88%，超市场预期。考虑到双焦下游需求较差，略下调公司24-26 年EPS 预测至2.42/2.67/3.12 (-0.22/-0.24/-0.09)元。根据可比公司2024年平均7.61x PE 估值，下调目标价至18.4（-4.09）元。

煤炭业务量受信湖影响，预计Q3 开始影响消除；盈利同比略降，Q3 有望恢复增长。2024H1 商品煤产量1032 万吨，与上年同期相比减少100万吨，降幅8.86% （主要系23 年11 月信湖煤矿透水停产影响，但预计Q3 末信湖逐步复产，Q4 影响消除）；销售商品煤803 万吨/-18.17%。其中Q2 商品煤产量508 万吨/-10%，商品煤销量400 万吨，环比基本持平。2024H1 公司平均销售均价为1144 元/吨，同比下降125 元/吨；销售成本565 元/吨，同比下降105 元/吨，吨毛利为580 元/吨，同比下降19元/吨。其中Q2 销售均价为1112 元/吨，同比下降29 元/吨；销售成本537 元/吨，同比下降86 元/吨，吨毛利为575 元/吨，同比下降19 元/吨。

我们认为焦煤上市企业由于长协为主，盈利的波动性较动力煤中后部企业明显更为稳定。考虑到公司信湖煤矿影响在Q3 初步消除，预计公司煤炭主业Q3 有望恢复增长。

焦炭业务拖后腿，乙醇产品正式投产贡献业绩增量。H1 生产焦炭170 万吨/-1.83%；销售焦炭170 万吨，同比基本持平；焦炭平均销售价格 2127元/吨（不含税），同比下降398 元/吨。临涣焦化H1 亏损-4.68 亿，判断主要亏损在Q1，Q2 基本回升接近盈亏平衡附近，预计公司归母确认亏损2.8 亿左右；考虑到7 月中开始焦炭连续7 轮降价，判断Q3 焦化业务可能依然有所拖累。

焦煤中的成长股，24-26 年可能持续有产业增量。公司化工产业60 万吨乙醇项目已于2024H1 投产，后续将加快10 万吨碳酸二甲酯、3 万吨碳酸酯、3 万吨乙基胺等项目建设。2025 年看，公司新增业绩增量来自于砂石骨料，2023 年底公司砂石骨料产能2023 年底1200 万吨，预计2025年骨料产能达到3000 万吨以上。公司24-26 年业绩增长确定性较强。