口子窖(603589)：兼8上市提供增量 经营保持稳健增长

事件：公司发布2024 年中报，24H1 实现营收31.7 亿元，同比增长8.7%；实现归母净利润9.5 亿元，同比增长11.9%。24Q2 分别实现营收、归母净利14.0、3.6 亿元，同比增长5.9%、15.1%。

“兼8”上新提供动能，渠道改革稳步推进。分产品看，24Q2 公司高/中/低档产品分别实现收入13.04/0.13/0.27 亿元，同比增长3.5%/4.0%/25.2%，其中高档产品增速环比下滑。我们预计：①23 年Q2“兼系列”上市铺货带动省内基数较高。24 年Q2 兼8 上新后市场认可度较高，同时5 年、6 年升级后韧性维持。截止24Q2，公司合同负债为3.17 亿元，同比下降56.4%，24Q2 公司实现销售收现13.94 亿元，同比下降4.4%。分区域看，24Q2 省内/省外分别实现营收11.20/2.24 亿元，同比增长5.0%/-2.4%。截至24Q2 公司省内/省外经销商数量分别为499/498 家，单季度环比变动3/32 家，省外经销商数量延续增长趋势。

毛利率短期承压，费用率表现相对稳定。24H1 公司实现毛利率75.8%，同比提升2.0pct，其中24Q2 毛利率增加4.5pct 至75.0%，结合产品来看，24年H1 高/中/低档白酒毛利率分别77.1%/45.0%/29.2%，其中高档酒环比23FY提升1.2pct，我们预计主要系销售费用转投C 端所致。24H1/24Q2 公司净利率分别为30.0%/25.7%，同比上升0.9pct/2.1pct。其中24Q2 销售费用同比+3.90pct，毛销差上升0.62pct。营业税金率、管理费用率分别变动-2.55pct、0.87pct，我们预计税金波动主要系生产销售节奏波动所致。

产品矩阵持续升级，净利率稳步提升。24H1“兼系列”兼10，兼20 完成经销商铺货以来，经过一年培育公司进一步细化产品矩阵，适时推出兼8 卡位安徽省内核心价位段，同时针对5 年、6 年实现换新不还价进一步巩固核心消费客群。费用端，公司进一步强化扫码红包、买赠、宴席政策等方面投入推动“兼系列”终端培育。展望下半年，我们认为伴随兼系列产品矩阵进一步完善，公司或进一步聚焦终端培育及消费者教育。

投资建议：公司作为老牌徽酒，伴随兼8 上市，全方位改革稳步推进，我们看好公司持续受益于省内品牌及价格带集中。预计公司2024-2026 年实现营业收入65.9/72.4/79.0 亿元，归母净利润19.0/20.8/22.3 亿元，对应PE 为10.8/9.9/9.2倍，维持“增持”评级。