比音勒芬(002832)：24Q2扣非净利稳增16% 大幅优于服装零售行业

投资要点：

公司发布2024 年中报，营收、利润端超市场预期。24H1 营收19.4 亿元（同比+15%），归母净利润4.79 亿元（同比+15.3%），扣非归母净利润4.59 亿元（同比+20.5%）。其中，24Q2 单季营收6.7 亿元（同比+10.5%），归母净利润1.17 亿元（同比+1.7%），扣非归母净利润1.08 亿元（同比+16.3%），当季非经损益项中政府补助同比减少1249万元。无论在上半年度、还是二季度，比音勒芬营收及净利均创历史同期新高，其在逆境中展现出的稀缺成长性，不仅领跑总体承压的服装零售行业，也更加凸显强劲的向上动能与市场适应能力。

产品竞争力与品牌价值驱动毛利提升，弥补投入期费用增加，最终转化盈利能力上行。根据中报，24H1 毛利率77.9%（同比+0.7pct），其中24Q1/Q2 分别76.0%/81.3%，分别同比+0.3pct/+1.6pct，升幅扩大。24H1 期间费用率48.7%（同比+0.5pct），其中销售费用率38.95%（同比+0.25pct），主要系新开门店导致职工薪酬、门店运营及装修装饰费有所增加，而广告宣传费同比不增反降11%；此外，管理/研发/财务费用率分别同比+0.5pct/+0.1pct/-0.35pct，变动合理。最终。24H1 归母净利率24.7%（同比持平），扣非归母净利率23.7%（同比+1.1pct），反映强劲的盈利能力稳定性。

经营质量保持卓越，存货周转持续加快，现金实力储备雄厚。根据中报，24H1 期末存货7.6 亿元，同比增速+11%低于营收增速+15%，反映在存货周转天数同比下降27 天至309天，且库龄1 年/1~2 年存货占比75%/18%，相当健康。24H1 经营现金流5.33 亿元，对应净现比1.1，期末资金储备（货币资金+交易性金融资产合计）高达约32 亿元，兼具抗风险能力与积极发展张力，也有维持高分红的坚实基础。公司23 年度现金分红比例从22 年度的23.5%大幅提高至62.7%，每股分红1 元，对应最新股价的股息率超5%，从红利视角看已具备非常高的安全边际。

根据中报，分主要渠道看：1）销售额与毛利率全线提升。24H1 直营/加盟/线上营收12.8/5.2/1.25 亿元，分别同比+2.4%/+56.5%/+34.6%，贡献占比66%/27%/6%，毛利率81.4%/71.9%/77.6%，分别同比+1.5pct/+1.2pct/+14.9pct。2）门店质量优化，下半年开店将加速。24H1 末总门店数1263 家，覆盖全国31 个省、自治区及直辖市的核心商圈、高端百货、机场、知名高尔夫球会等，其中直营609 家、加盟654 家，直营单店平均面积156.6 平米（同比+7.8 平米）。依据行业经验看，一般下半年旺季之前将集中开店。

在外界零售大环境承压背景下，公司仍积极谋求高质量发展，维持“买入”评级。公司23年以约7 亿人民币完成收购CERRUTI 1881、KENT&CURWEN 全球商标所有权，并于9月6 日官宣GUCCI 现任男装设计总监Daniel Kearns 加盟，作为首席创意官负责两大新品牌创意工作，预计KENT&CURWEN 将于下半年率先全新亮相，惊艳回归，加速构建未来第二成长曲线。维持盈利预测，预计24-26 年归母净利润11.4/14.2/17.8 亿元，对应PE 为10/8/6 倍，维持“买入”评级。