亚士创能(603378)：主业仍承压 积极调结构

　　24H1 收入/归母净利同比-29.86%/-148.8%，维持“增持”

亚士创能2024 年H1 实现营收10.43 亿元（yoy-29.86%），归母净利-1913.44万元（yoy-148.80%），扣非净利-3405.59 万元（yoy-206.62%）。其中Q2实现营收7.48 亿元（yoy-24.85%，qoq+153.61%），归母净利6260.03 万元（yoy+13.47%，qoq+176.59%）。考虑到地产竣工持续承压，下调公司2024-2026 年EPS 至0.23、0.34、0.58 元（前值0.32、0.42、0.66 元），24-26E 归母净利CAGR60.6%，可比公司24 年Wind 一致预期PEG 均值为0.51 倍，考虑公司为上海区域工程涂料领先企业，成长潜力较大，给予公司24 年0.55 倍PEG，目标价7.67 元（前值7.39 元），维持“增持”。

24H1 防水业务稳健增长，产品价格承压下毛利率有所下降24H1 公司建涂/节能/防水业务分别实现收入6.1/2.5/1.4 亿元，同比-41.4%/-13.7%/+20.95%，防水业务销量稳健增长，卷材/涂料分别实现销售877 万平/4677 吨，同比+33%/+24%。24H1 年毛利率23.12%，同比-10.83pct，主要系产品价格有所下降，叠加收入结构调整所致；其中建涂/节能/防水业务毛利率为31.0%/12.4%/-10.1%，公司防水工厂陆续转固，固摊成本有所增加，叠加产品市场价格下行，导致防水业务毛利率有所下滑；24Q2 毛利率24.43%，同/环比-9.00/+4.63pct。成本端，24H1 公司主要原材料乳液/钛白粉采购价格同比+0.9%/-3.1%。

24H1 期间费率有所上升，信用减值冲回支撑盈利24H1 期间费用率29.68%，同比+5.14pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为13.27%/7.38%/3.2%/5.79%，同比+0.74pct/+1.70pct/+0.55pct/+2.14pct，费用率有所提升主要系收入规模下降导致摊薄能力削弱。24H1 归母净利率-1.84%，同比-4.47pct，24H1 信用减值冲回3453 万元；24Q2 为8.37%，同比+2.83pct。 24H1 末公司资产负债率/有息负债率75%/36.1%，同比+0.5/+4.3pct。24H1 经营净现金流-2.17 亿元，同比-2.85 亿元，主要系收到的货款减少。

营销网络持续深化，紧抓“三大工程”建设机遇公司目前已形成覆盖全国的营销网络，截至报告期末，公司注册经销商数量为25,553 家，报告期内，公司经销商结构不断优化，经营质量持续提升，强大的营销网络，有助于公司在保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造“三大工程”以及渠道与集采、地产与公建、新建与翻新、小B 与大B、城市与乡村、线上与线下、产品与服务上的有机结合，从而助力公司打造高效立体化、平台化的营销网络体系。