永兴股份(601033)点评：折旧增加影响当期利润 自由现金流大幅提升

投资要点：

事件：公司发布2024 年中报，24H1 公司营收18.34 亿元，yoy +3.86%；归母净利润4.22 亿元，yoy -6.96%；扣非净利润4 亿元，yoy -4.82%，业绩表现符合预期。

公司利润下滑，主要受折旧显著增加带来的毛利率同比下滑7 个pct 影响。根据公告，24H1公司毛利率为42.68%，同比下滑-6.76 pct，我们认为这主要受公司去年募投项目投产，固定资产自23Q2 的110 亿大幅增加20 亿至23Q3 的130 亿，24H1 当期折旧增加所致（24H1 折旧摊销为4.46 亿，23H1 为4 亿元）。

坏账计提减少0.66 亿元为公司利润带来一定增量。2024 年4 月，公司发布会计估计变更的专项说明公告，在原应收账款组合的基础上，对“账龄组合”进一步细分，对“政府客户组合”、“电网客户组合”及“可再生能源补贴组合”预期信用损失率计算模型进行修改。根据公告，24H1 公司坏账计提为0.76 亿元，相比2023 年底的1.41 亿元，产生0.66亿元转回。

24H1 公司垃圾焚烧处理量提升8.31%，产能利用率约71%，吨上网电量约483 度。根据公告，公司控股运营14 个垃圾焚烧发电项目，产能3.2 万吨/日，其中3 万吨位于广州，总计处理垃圾417.56 万吨，yoy +8.31%；实现发电总量23.70 亿度，yoy +5.33%；实现上网电量20.15 亿度，yoy +5.23%。

生物质项目处理垃圾同比提升35%，产能利用率达78%。同时公司全资运营生物质处理项目4 个，全部位于广州市，提供生物质（餐饮垃圾、厨余垃圾、死禽畜、粪便等生物质废弃物）处理服务，项目处理垃圾36.65 万吨，同比增长34.99%，产能利用率达78%。

公司项目全面投产，自由现金流由23H1 的0.76 亿元大幅提升至5.00 亿元。根据公告，24H1 公司经营现金流量净额为9.08 亿元，yoy +8.83%，但同期Capex 由7.58 亿大幅下降4.08 亿元，公司自由现金流因此得益大幅提升，且未来有望持续提升。

投资分析意见：考虑短期折旧增加及垃圾掺烧进度影响，我们略微下调2024-26 年归母净利润预测分别为8.36/9.83/12.02 亿元（9.10/10.88/13.11 亿元），当前市值对应公司2024-26 PE 为14/12/10 倍，我们持续看好公司广州垃圾焚烧资产稀缺性、业绩成长性及公司承诺三年60%高分红（2023 年公司实际分红率约64%），维持“买入”评级。

风险提示：新增产能无法充分消化的风险、李坑一厂收入下降风险、公司项目协议到期后不能续期的风险、国补退坡与竞价风险。