三未信安(688489)：上半年收入增长超63% 积极布局新密码产业机遇

上半年公司收入快速增长。公司发布24 年中报，上半年公司实现收入1.69亿元（+63.48%），归母净利润0.14 亿元（+35.21%），扣非归母净利润0.09亿元（+1.14%）。单Q2 来看，公司收入1.20 亿元（+78.06%），归母净利润0.24 亿元（+70.05%），扣非归母净利润0.22 亿元（+62.23%）。公司上半年收入快速增长，主要系华为等大客户采购量同比大幅增加以及公司在医保、运营商和电力等领域开拓方面取得明显成效所致，同时江南科友纳入合并范围增厚了公司业绩。

毛利率提升，并表带来费用快走增长较快。公司上半年毛利率达到76.83%，同比提升5.91 个百分点。由于江南科友的并表，以及公司在销售和研发方面的积极投入，公司销售、管理、研发费用同比增长80.26%、38.02%、43.98%。

经营活动产生的现金流量净额同比增长22.22%， 主要系公司高度重视应收账款管理和催收工作，在销售人员业绩考核和客户信用管理等多方面采取措施，取得了显著效果。

密码整机和最终客户收入增长较快。上半年公司密码整机收入0.70 亿元（+70.73%）；密码系统收入0.39 亿元（+21.88%）；密码板卡收入0.24 亿元（+33.33%）；密码服务收入0.33 亿元，增幅较大；密码芯片收入0.01亿元，有所下降。按照客户类型划分，上半年公司产品与解决方案厂商收入1.08 亿元（+30%），最终客户收入0.61 亿元，江南科友并表带来较大增长。

积极布局新产业机遇，密评和信创持续推动行业成长。随着量子计算的兴起，抗量子密码算法与硬件芯片是公司重要的研究方向，2024 年上半年，公司的抗量子密码产品已有合作试点项目。公司进一步强化芯片优势，新推出的XT、XR 系列芯片在物联网市场实现多个应用场景开拓；在信创领域推出“全国产化”系列的全体系密码产品。同时，公司在云计算领域的密码应用已达到国内领先且成果显著，云华为云、移动云、天翼云等合作紧密。2024 年上半年，密评需求也出现了快速增长，公司在多个领域将持续受益。

风险提示：密评、信创等推动缓慢；行业竞争加剧；IT 预算支出不及预期。

投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026 年营业收入为4.65/6.02/7.45 亿元，增速分别为30%/29%/24%，归母净利润为1.04/1.42/1.83 亿元，对应当前PE 为27/20/15 倍。密码产业逐步复苏，公司上半年保持较高增长，维持“优于大市”评级。