特变电工(600089)：多晶硅售价仍承压 1H24业绩低于预期

　　1H24 业绩低于我们预期

公司公布1H24 业绩：总收入478.4 亿元，同比-4.5%；归母净利润30.3 亿元，同比-59.5%；扣非归母净利润29.5 亿元，同比-58.5%。其中2Q24 收入为242.8 亿元，同比+2.8%；归母净利润10.4 亿元，同比-62.2%。受多晶硅价格大幅下跌拖累，1H24 公司业绩低于我们预期。

    　　发展趋势

输变电国内海外市场齐发力，盈利能力改善明显。1H24 公司变压器/电线电缆/输变电成套工程分别收入103.1/70.7/22.8 亿元，同比+27.92%/+20.84%/+4.12%，其中，受益于产品结构优化、成本管控提升以及规模效应，变压器毛利率同比+2.69ppt，我们看好下半年高压产品交付量提升对毛利率的正面贡献。订单角度看，受益于国内及海外电网投资高景气，公司巩固存量市场份额并积极开拓新市场，1H24 国内市场签约239.6亿元，同增超20%，国际市场产品签约6.75 亿美元，同比+95.65%，我们看好公司在手订单充沛，持续驱动公司成长。

多晶硅价格承压下行，新能源电站建设稳步推进。1H24 公司新能源产业及工程板块实现收入101.7 亿元，同比-36.36%，毛利率4.86%，同比-39.75ppt。1）多晶硅：1H24 公司产能释放，实现产/销量14.65/13.68 万吨，分别同比+92.55%/+58.86%，但平均单吨售价同比下降超70%至4.23万元，已低于生产成本，拖累公司业绩。2）电站建设：1H24 新增项目开发指标约2.2GW（对比去年同期1.08GW），完成并确收项目装机1.35GW；电站建设收入32.1 亿元，同比+17.27%。3）逆变器：产品实现交货约7GW，同比+105%，国内外签约量同增超200%。

煤炭拓展疆外市场；黄金业务量价齐升。1H24 公司煤炭业务实现收入93.3亿元，同比-6.24%，由于售价下跌，毛利率同比-9.95ppt 至34.09%；公司积极开拓新市场，疆外销量创佳绩，我们看好公司持续调整营销策略和产品结构，客户粘性提升。1H24 公司黄金业务较上年同期新增金精粉产品销售且黄金产品销售均价上涨，带动板块实现收入4.74 亿元，同比+301.39%。

    　　盈利预测与估值

由于多晶硅售价大幅下跌，我们下调2024/2025 年净利润30.4%/15.4%至60.3/78.1 亿元。当前股价对应2024/2025 年10.3 倍/8.0 倍P/E。维持跑赢行业评级。考虑盈利预测下调，但输变电板块景气度向上，估值中枢上移，我们下调目标价15.4%至15.4 元对应2024/2025 年12.9 倍/10.0 倍P/E，较当前股价有25.1%的上行空间。

    　　风险

    　　电网投资不及预期，贸易政策变化，多晶硅及煤炭价格下跌超预期。