志邦家居(603801)：一体化整家推进 门墙靓丽

　　公司发布24 年中报

    　　24H1 公司收入22.12 亿元，同比-3.9%，归母净利润1.49 亿元，同比-17.0%，扣非归母净利润1.26 亿元，同比-23.7%；

24Q2 公司收入13.92 亿元，同比-6.88%，归母净利润1.02 亿元，同比-20.54%，扣非归母净利润0.9 亿元，同比-28.63%。

2024 年上半年，国内经济承受多重压力，有效需求不足，消费降级趋势明显；且全国新建商品房销售延续低位盘整，二手房市场虽整体表现好于新房，但价格降幅较大，存量竞争洗牌加剧，市场信心有待恢复，导致公司经营整体承压。

公司积极顺应整家一体化的行业发展趋势，通过全渠道触达客户、打造高颜值、高效产品与极致场景体验、优化专业全案设计等措施，为消费者提供“装修一个家”的整体空间解决方案并执行落地。

    　　产品多元拓展，门墙业绩突破

分品类，24H1 定制衣柜收入9.3 亿，同比-5.9%，毛利率40.9%，同比+1.8pct木门收入1.4 亿，同比+6.9%，毛利率17.2%，同比-0.7pct；整体橱柜9.7亿，同比-3.7%，毛利率38.8%，同比-0.5pct；其他收入1.8 亿，同比-1.2%，毛利率18.9%，同比-5.9pct。

经销门店来看，24H1 末整体厨柜/定制衣柜/木门分别为1798/1993/1120家，较年初83/143/137 家。在整家联动和新增门店的带动下，门墙业务在终端成交的重要性凸显，且毛利率持续改善，是公司未来整家战略落地的重要支撑点之一。

    　　经销变革，大宗稳健，海外靓丽

分渠道，24H1 直营店收入1.7 亿，同比-8.2%，毛利率69.3%，同比+0.11pct；经销店收入11.7 亿，同比-10.9%，毛利率36.0%，同比-0.3pct；大宗收入6.1 亿，同比+8.2%，毛利率35.5%，同比+2.2pct；海外收入8647.6 万，同比+42.7%，毛利率25.2%，同比+10.8pct。

1）零售：公司通过全渠道、多品类的战略布局多层次市场，我们认为短期收入下滑及门店数量波动主要系国内有效需求不足及消费降级等因素影响；目前公司建立数字化营销体系，打造自媒体传播矩阵，为营销开辟“第二战场”，此外适时积累整装合作经验，为下一轮整家模式竞争做好必要准备。2）大宗：公司积极开发适老公寓、企事业公寓、人才公寓、工程高定等产品，整体经营表现稳健。3）海外：公司以国际B、C 端业务双核驱动、齐头并进，开启了进军全球市场的新征程，已通过在多国市场的高品质工程项目，不断提升海外订单服务水平，并布局东南亚零售业务，上半年海外业务实现较高增长。

加大投入应对竞争，经营效率持续改善

24Q2 毛利率36.4%，同比-0.4pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为15.7%/5.5%/5.3%/0.1%，同比+2.1pct/+0.9pct/-0.2pct/+0.6pct，归母净利率为7.29%，同比-1.26pct。

    　　管理费用增加主要系公司股权激励产生的股份支付同比增长，销售费用增加主要系市场竞争加剧，公司投入广告装饰费及市场服务费同比增长。

目前公司围绕提升制造能力、深化供应链变革，提高交付质量、持续降本增效为目标，积极探索干仓配一体化模式，有效提升交付率降低综合成本，我们预计盈利能力有望改善。

    　　调整盈利预测，维持“买入”评级

根据24 年中报，考虑当前内需仍弱且房地产数据仍低迷，我们调整盈利预测， 预计24-26 年公司归母净利润分别为5.7/6.2/6.8 亿元（前值为6.7/7.5/8.4 亿元），对应PE 分别为7.3/6.7/6.0X。

风险提示：房地产销售情况持续低迷，内需持续疲软，行业竞争加剧，大家居推进不及预期等