新城控股(601155)：毛利率转升 租金收入贡献稳定现金流

　　事件：公司发布2024 年半年度报告

毛利率转升，开发交付收入减少影响净利润。2024 年上半年，公司实现营业收入339.04 亿元，同比-18.83%；归母净利润13.18 亿元，同比-42.16%；毛利率和净利率分别为21.60%和3.89%，同比分别+2.57 个百分点和-1.57个百分点。

销售下滑，紧抓资金回笼。2024 年1-6 月，公司完成合同销售金额235.54亿元，同比-44.45%；合同销售面积326.22 万平方米，同比-36.86%，根据中国指数研究院发布的《2024 年上半年中国房地产企业销售业绩排行榜》，公司上半年房地产合同销售金额和面积在全国房地产企业中分别排名第20位和第9 位。2024 年上半年，公司实现247 亿元的全口径资金回笼，全口径资金回笼率为105%（按全口径回笼/全口径签约计算）；共实现61 个子项目竣工交付，竣工面积为690.31 万平方米（含合联营项目）；保证超5.7 万套商品房的交付。

租金收入稳中有升，贡献稳定现金流。截至2023 年6 月30 日，公司实现137 个大中城市、201 个综合体项目的布局，吾悦广场开业面积达1527.98万平方米，出租率达97.24%。2024 年上半年，公司新开业6 座吾悦广场，吾悦广场实现商业运营总收入即含税租金收入61.95 亿元，同比+19.55%。

我们认为公司“轻重并举”的商业模式不断彰显成效，并带来了长期、稳定的现金流。

经营性现金流净额为正，夯实财务基本面。截至2024 年6 月末，公司总资产为3556.49 亿元，归属于上市公司股东的净资产为614.27 亿元；在手现金157.82 亿元，经营性现金流净额20.88 亿元。2024 年上半年，公司已如期偿还境内外公开市场债券19.70 亿元；在保持信用的同时，近年来不断改善资产结构，公司1H24 的合联营公司权益有息负债合计39.52 亿元、净负债率为47.0%。

投资建议：维持“优于大市”评级。由于2023 年行业价格和销售下行速度超预期，造成公司短期结算毛利金额短期下行较大，我们认为企业当前净利润不能反应后续潜在盈利变化。考虑政策端发力，资产价格在逐步寻底，后续存在资产价格修复空间，因此采用PB 方式估值更符合当前市场变化。我们预测公司 2024 年EPS 为0.38 元，每股净资产为27.03 元，给予0.4-0.5倍PB，对应合理价值区间为每股10.81-13.52 元。风险提示：1）房地产行业新房总量增速具有缩量风险；2）市场修复不及预期。