洽洽食品(002557)：Q2主动控货 下半年有望改善

公司Q2 收入/归母净利润分别同比-20.25%/+7.58%，春节后主动控货清理礼盒等库存，6 月以来销售有所恢复，7-8 月实现良好增长，预计下半年有望环比改善。瓜子、坚果原材料价格呈下降趋势，利好毛利率提升，今年陈列、推广等费用投入加大，同时适当让利消费者，部分抵消成本红利。公司保持长期战略定力，升级瓜子原材料品质，同时加快新品推广弥补短板。洽洽资本开支谨慎，自由现金流质量极佳，具备进一步提升分红的能力，我们下调24-25 年EPS 预测为1.91、2.10 元，给予目标价33 元，对应24 年17 倍PE。

Q2 收入下降20.25%，归母净利润增长7.58%。公司24H1 实现收入/归母净利润/ 扣非归母净利润28.98/3.37/2.83 亿元， 分别同比+7.92%/+25.92%/+41.80%，其中24Q2 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润10.77/0.96/0.61 亿元，同比-20.25%/+7.58%/+7.14%。Q2 公司现金回款12.37 亿，同比-14.86%，期末合同负债1.28 亿，同比增长10.72%。

公司控货降库存，导致Q2 淡季收入下滑较多。24H1 休闲食品收入为28.98亿元，同比增长8.10%，销量同比增长6.47%，价格增速为1.53%。分产品看，24H1 葵花子/坚果/其他产品分别实现收入18.54/6.60/3.53 亿元，同比+3.01%/+23.90%/+10.43%，瓜子重点推广葵珍、打手瓜子等产品，坚果屋顶盒持续渗透，带动礼盒销售增长。春节旺季后需求平淡，公司主动控货，消化渠道囤积的礼盒等库存，4-5 月销售受影响较大，6 月份开始逐步恢复，单Q2 看坚果下滑幅度高于瓜子。分区域，24H1 南方区-0.70%、东方区+21.88%、北方区+3.27%，电商渠道同比+11.58%，加大抖音电商平台投入，海外同比+4.54%，以东南亚和中东为主要扩张市场。

成本下降毛利率提升，今年费用投入有所加大。公司24H1 毛利率28.41%，同比+3.89pcts，其中瓜子、坚果毛利率分别同比+4.50pcts、+1.85pcts。24Q2毛利率24.98%，同比+4.42pcts，主要受益瓜子原材料成本下降，毛利率环比Q1 下降主要系分摊固定成本上升。24Q2 销售费率/管理费率/财务费率10.04%/7.67%/-2.22%，分别同比+1.52/+2.03/-1.46pcts，公司今年加大费用投入，24H1 广告促销费2.15 亿元，同比增长59.0%，瓜子、坚果均加大陈列、推广投入，同时适当让利消费者。公司Q2 实现归母净利率8.95%，同比+2.31pcts。

    投资建议：H2 增长有望改善，高质量现金流标的，维持“强烈推荐”评级。

5 月董事长重回经营管理一线，强化产品、渠道战略落地力度，Q2 清理库存后，7-8 月份实现良好增长，考虑三四季度低基数，下半年增长有望改善。公司适当让利消费者的同时，依然保持战略定力，一方面对瓜子原材料再次升级、强化品质，另一方面加快新品推广、弥补此前不足。利润端，费用投放增加，瓜子、坚果成本呈下降趋势，预计H2 利润率同比提升。公司资本开支谨慎，自由现金流质量极佳，具备进一步提升分红的能力，我们下调24-25年EPS 预测为1.91、2.10 元，给予目标价33 元，对应24 年17 倍PE。