同仁堂(600085)：大品种战略持续推进 母公司业绩稳健增长

　　核心观点

8 月30 日晚，公司发布2024 年半年度业绩报告，上半年实现收入97.63 亿元，同比增长0.02%；实现归母净利润10.21 亿元，同比增长3.49%；实现扣非归母净利润9.92 亿元， 同比增长1.35%；业绩低于我们预期。整体来看，公司Q2 业绩在海外业务影响下短期承压，但母公司及境内子公司在核心产品稳健增长。展望24 年下半年，随着公司着力规模聚集，持续推进大品种战略，叠加公司聚焦精品战略，推出御药系列产品， 核心板块有望保持稳健增长趋势。

    　　事件

    　　公司发布2024 年半年度业绩报告

8 月30 日晚，公司发布2024 年半年度业绩报告，上半年实现收入97.63 亿元，同比增长0.02%；实现归母净利润10.21 亿元，同比增长3.49%；实现扣非归母净利润9.92 亿元，同比增长1.35%；业绩低于我们预期。

同仁堂拟向全体股东每10 股派发现金红利5.00 元（ 含税）。截至2024 年6 月30 日，公司总股本为13.71 亿股，以此计算合计拟派发现金红利6.86 亿元（含税）。本次现金分红占2024 年上半年合并报表归母净利润比例为67.17%。

    　　简评

母公司经营趋势良好，海外业务短暂承压

2024 年上半年，公司实现收入97.63 亿元，同比增长0.02%；实现归母净利润10.21 亿元，同比增长3.4 9% ；实现扣非归母净利润9.92 亿元，同比增长1.35%；其中Q2 单季实现收入44.96 元，同比减少2.64%， 收入端出现下降主要由于海外子公司受消费力影响较大，收入承压；实现归母净利润4.45 亿元，同比减少3.90%； 实现扣非归母净利润4.21 亿元，同比减少8.41%，利润端承压主要由于高毛利的工业板块毛利率及收入占比同步减少。整体来看，公司Q2 业绩在海外业务影响下短期承压，但母公司及境内子公司在核心产品增长带动下实现了稳健增长。

持续聚焦三大发展战略，母公司保持稳健增长

2024 年上半年，公司持续深耕品牌建设、精研品种资源、细琢品质管理，同时积极聚焦大品种战略， 专注主业发展，从母公司及各子公司经营情况来看（根据公司披露2024 年半年报数据）：

1）母公司：实现收入26.05 亿元，同比增长20.56%，净利润8.89 亿元，同比增长13.20%，随着市场终端需求增加，公司积极开拓市场，持续聚焦大品种战略，专注主业稳健发展，强化品种推广力度，母公司收入、利润两端在核心品种带动下均实现稳健增长，整体经营情况良好。

2）同仁堂科技：实现收入40.50 亿元，同比增长2.63%，其中母公司、同仁堂国药、其他子公司分别实现同比变化7.85%、-15.8%、2.88%，母公司及境内子公司增长保持良好，境外子公司同仁堂国药受消费力影响较大。从利润端来看，公司净利润实现同比增长4.07%，归母净利润实现同比增长16.46%为4.29亿元，归母净利润增速较快，主要由于：1）公司持续管控管理费用，管理费用率有所下降；2）公司出售子公司形成收益4654.4 万元。

3）同仁堂商业：实现收入56.26 亿元，同比增长0.75%，归母净利润2.95 亿元，同比增长7.84%，公司持续优化品种布局，打造规模销售平台，不断推动资源整合、深化营销改革，开展焕彩行动及零售终端赋能等多项工作，提升经营和服务质量，推动收入利润实现稳健增长。

4）同仁堂国药：实现收入6.05 亿元，同比下降16.36%，归母净利润2.00 亿元，同比下降15.52%， 主要因为香港、澳门地区零售市场持续疲软，旅客和本地居民消费模式发生明显变化，旅客逗留时间及人均消费水平均呈现下降趋势，导致整体业绩承压，但上半年公司持续扩大香港零售市场规模，新增三家零售终端， 下半年有望贡献额外增量。

    　　工业板块稳健增长，商业板块持续恢复

1）医药工业：24H1，实现营业收入64.72 亿元，同比增长5.3%，毛利率41.39%，同比减少3.5 3 个百分点，其中前五大类产品实现收入30.47 亿元，同比增长4.18%，毛利率48.08%，同比减少8.49 个百分点， 推测主要由于原材料成本上涨影响；随着公司持续深耕品牌建设、推出御药系列产品，同时有序推进品种培育工作，公司医药工业在大品类的带动下保持稳健增长趋势。2）医药商业：实现营业收入60.30 亿，同比增长8. 94 %，毛利率26.67%，同比下降3.74 个百分点，随着公司持续加强终端覆盖，深化营销改革，经营及服务质量有所提升。从门店数量上来看，截至2024 年上半年，同仁堂商业净增门店115 家，其中新设116 家，闭店1 家，截至年末在全国共设立同仁堂药店1116 家（其中682 家设立了中医医疗诊所）。

展望24 年下半年：母公司预计保持稳健增长，海外子公司有望恢复展望24 年下半年，在母公司方面，随着公司着力规模聚集，持续推进大品种战略落实，促进大品种销售上量、完善潜在大品种增补，叠加公司聚焦精品战略，推出御药传奇系列产品，预计24 年下半年有望保持稳健增长趋势；在科技子公司方面，随着公司通过持续深化大品种战略，通过整合渠道、强化管控、发力终端等措施，推动线上、线下全面赋能，预计核心产品的市场地位及份额有望进一步提升，境外子公司业绩逐步好转，有望推动公司全年业绩实现稳健增长，看好公司24 年基本面经营持续向好；在商业子公司方面，随着同仁堂商业持续加强零售终端运营优化，深耕零售门店终端布局，创新服务模式、补齐短板，并积极培育发展物流配送业务，拓展医药电商领域，预计全年有望实现健康增长；在海外业务方面，随着同仁堂国药积极调整业务模式、落实双轮驱动战略，在香港及其它地区积极开设新零售终端，同时加强境外产品注册以及销售渠道的拓展，预计下半年同仁堂国药有望实现稳步恢复。

原料价格影响毛利率，其余财务指标基本正常

2024 年上半年，公司综合毛利率达到43.90%，同比减少2.2pp，主要由于原材料价格波动所致；销售费用率达到16.88%，同比减少0.61pp，管理费用率达到7.12%，同比减少0.68pp，控费效果理想；研发费用率达到0.95%，同比减少0.09pp，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额同比下降99.38%，主要由于随产量增长及原材料价格上涨本期购买商品、 接受劳务支付的现金增加所致。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

我们认为：1）公司背靠同仁堂百年品牌，品种资源丰富，经营壁垒深厚，随着公司大品种战略以及核心品种二次开发的持续推进，能够保证公司长期稳健增长；2）持续深化营销改革，成果初步显现，经营质量稳步提升，推动公司业绩在低基数下逐步实现恢复性增长；3）国企改革三年行动的多方信号持续释放， 公司开展市场化改革值得期待。

我们预计，公司2024-2026 年实现营业收入分别为194.33 亿元、217.40 亿元和243.42 亿元，归母净利润分别为18.39 亿元、20.65 亿元和23.37 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.34 元/股、1.51 元/股和1.70 元/股， 同比增长分别为10.2%、12.3%、13.2%，对应PE 分别为25.5x、22.7x 及20.1x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

1、医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润；2、药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3、原材料价格波动风险，中药产品原材料周期性明显，目前成本端价格居高不下，原材料价格可能会进一步上升，导致成本压力进一步增大，进而影响公司业绩；4、公司改革不及预期风险，公司正在积极推动改革工作，但是可能存在改革效果不及预期等情况，进而影响公司盈利预期。