五粮液(000858)：经营节奏良好 龙头稳中有进

事件：公司发布2024 年半年报，24H1 营业收入506.48 亿元，同比增长11.30%；归母净利润190.57 亿元，同比增长11.86%。对应24Q2 营业收入158.15 亿元，同比增长10.08%；归母净利润50.12 亿元，同比增长11.50%。

三大主品运营成效良好，上半年实现稳健增长。1）分产品：24H1 五粮液/其他酒营收分别为392.05/79.06 亿元，同比+11.45%/+17.77%。量价拆分看，五粮液产品销量2.42 万吨，同比+12.07%，吨价162.04 万元/吨，同比-0.56%，八代五粮液上半年价格稳中有升，动销稳中有增；1618和39 度通过宴席活动+扫码红包+终端排名的组合，动销实现良好增长。

其他酒销量5.42 万吨，同比-23.86%，吨价14.60 万元/吨，同比+54.68%，吨价提升明显主要由于系列酒产品结构升级，五粮浓香公司持续聚焦中高价位产品，低价位产品销售量有所下降。2）分渠道：24H1 经销/直销营收分别为275.94/195.17 亿元，同比+13.51%/11.01%。经销商数量方面，截至24H1 末五粮液、浓香酒经销商分别为2530 个、950 个，较23年末分别减少40 个、增加136 个。截至24H1 末专卖店1749 个，较23年末增加87 个，专卖店数量稳步提升。

盈利能力有所提升，现金流表现优秀。24Q2 公司毛利率75.01%，同比+1.74pct，毛利率同比提升主要由于系列酒产品结构优化较为显著。

24Q2 销售/管理/研发/财务费用率分别为17.34%/4.26%/0.48%/-4.30%，同比+1.97/-0.33/+0.07/+0.12pct。销售费用率同比提升主要由于上半年加大对1618、39 度等产品的营销投放，形象宣传费、促销费同比增加较为明显。24Q2 归母净利率31.69%，同比+0.41pct，盈利能力稳中有升。

    现金流方面，24Q2 末合同负债81.58 亿元，环比Q1 末增加31.10 亿元，合同负债表现优秀，反映了渠道回款积极性较高，公司业绩蓄水池深厚。

业绩稳健增长，龙头稳中求进。产品方面，公司持续完善产品矩阵，1618、39 度通过市场营销投入，动销取得较快增长，45 度、68 度焕新上市，实现了五粮液代际系列产品全覆盖；经典五粮液10、20、30、50 全系产品发布，通过逐步建立超高端团购直销网络，有望进一步抢占超高端市场份额。渠道方面，公司围绕渠道生态做好市场建设，坚定扶商、优商、强商，八代五粮液今年推行控量稳价策略，渠道利润持续稳定，厂商关系实现良性健康发展。公司上半年经营业绩延续稳健增长，顺利实现了目标任务双过半，展现出行业龙头自身较强的经营韧性及抗风险能力，也为全年营收双位数稳健增长目标的实现打下坚实基础。

投资建议：根据2024 年上半年公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2024、2025、2026 年公司归母净利润分别为338.3 亿元、378.0 亿元、421.3 亿元，同比分别增长12%、12%、11%，当前股价对应PE 分别为14、12、11 倍。维持买入评级。