国药股份(600511)：降本增效稳步推进 期待H2业绩稳健增长

　　核心观点

8 月21 日，公司发布2024 年半年度业绩报告，实现营业收入247. 57亿元，同比增长2.55%，实现归母净利润10.01 亿元，同比增长1.62%，实现扣非后归母净利润10.03 亿元，同比增长5.46%，实现每股收益1.33 元，归母净利润端增速略低于我们预期。展望下半年，院内用药规模或将在低基数基础上稳健增长，公司收入端或将保持稳健增长趋势，叠加公司持续推进费用端精细化管控，我们看好公司业绩增长潜力稳步释放。

    　　事件

公司发布24H1 业绩报告，归母净利润增速略低于我们预期8 月21 日，公司发布24H1 业绩报告，实现营业收入247.57亿元，同比增长2.55%，实现归母净利润10.01 亿元，同比增长1.62%，实现扣非后归母净利润10.03 亿元，同比增长5.46%，实现基本每股收益1.33 元，归母净利润增速略低于我们预期。

    　　简评

降本增效稳步推进，看好下半年业绩稳健增长

2024 年上半年，公司营业收入同比增长2.55%，主要由于诊疗秩序逐步恢复，院内用药需求持续释放，其中母公司收入同比增长4.20%为106.70 亿元；归母净利润同比增长1.62%，扣非后归母净利润同比增长5.46%，归母净利润增速略低于我们预期，主要由于：1）24 年上半年非经常损益同比减少3600 万左右；

2）部分子公司利润拖累：受品类结构调整等因素影响，24H1 北京华鸿收入同比增长11.5%为31.6 亿元，净利润同比下降29.4%为0.28 亿元，天星普信收入同比增长0.6%为28.43 亿元，净利润同比下降17.6%为0.47 亿元，国瑞药业收入同比下降61.7%为2.64 亿元，净利润同比下降34.6%为0.28 亿元。

2024 年第二季度，公司实现收入126.34 亿元，同比下降2.16%，主要由于上年同期基数较高。24Q2，公司实现归母净利润5.41 亿元，同比下降5.11%；实现扣非后归母净利润5.45 亿元，同比增长1.22%，主要由于：1）工业板块收入承压，影响毛利率；2）24 年单二季度非经常损益同比减少3500 万左右。

北京地区直销优势明显，夯实业绩增长基础

2024 年上半年，公司继续推进业务创新转型，加快传统药品分销业务向提供完整医药解决方案转型：1）紧盯增量，持续跟进带量采购、国谈及其他新品上市的机会；2）服务转型，由单纯药品销售向提供医药解决方案转型；3）提供更优质的准入服务，与战略厂家深度合作开发北京市场。我们认为，随着院内合规销售影响逐步趋于平稳，叠加公司销售模式、业务结构稳步优化，公司北京地区医药直销优势稳固。

麻精药分销稳健增长，投资收益加速贡献

2024 年上半年，公司积极推进“大麻药”战略，提升麻药供应链管理能力，同时推动数字化升级，助力麻药及营销项目开展，保障麻精药稳健增长趋势。2024 年上半年，公司实现投资收益2.40 亿元，同比增长21.71%，对联营企业和合营企业的投资收益为2.43 亿元，同比增长10.05%，其中宜昌人福收入同比增长11.78%为45.02 亿元，净利润同比增长17.59%为14.25 亿元，利润端贡献较为明显。我们认为，下半年麻精药需求有望稳步释放，对公司利润贡献有望持续加大。

    　　业务规模稳健增长，降本增效持续推进

展望下半年，我们认为，院内用药规模或将在低基数基础上稳健增长，带动公司传统分销业务呈现稳健增长趋势。同时，随着院内手术行为正常开展，麻精药需求或将稳步增加，在带来收入增量的同时为优化盈利能力提供了更大的空间。此外，随着公司费用端管控更为精细化及国企改革持续推进，我们看好公司业绩稳健向好。

    　　业务结构影响毛利率，控费效果较好

2024 年上半年，公司综合毛利率为7.08%，同比下降0.65 个百分点，主要由于毛利率较高的工业板块收入占比下降。销售费用率为1.57%，同比下降0.40 个百分点，控费效果明显；管理费用率为0.81%，同比下降0.03 个百分点；财务费用为-0.21%，同比下降0.12 个百分点。经营活动产生的现金流量净额同比减少9.0 亿元为-10.66 亿元，主要由于销售规模扩大，购买商品、接受劳务支付现金增加。存货周转天数为34.91 天，同比增加3.94 天，基本保持稳定；应收账款周转天数为68.33 天，同比增加23.09 天，主要由于收入规模扩大且应收账款融资规模下降；应付账款周转天数为68.97 天，同比增加0.98 天，基本保持稳定。其余指标保持相对稳定。

    　　盈利预测及投资评级

我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为522.01 亿元、562.26 亿元和605.36 亿元，分别同比增长5.0%、7.7%和7.7%，归母净利润分别为22.54 亿元、24.32 亿元和26.28 亿元，分别同比增长5.0%、7.9%和8 .0 %，折合EPS 分别为2.99 元/股、3.22 元/股和3.48 元/股，对应PE 为9.9X、9.2X、8.5X，维持买入评级。

    　　风险分析

1）药品降价风险：麻醉药品、一类精神药品为公司收益稳定的核心业务，该品类价格一旦发生变化将对公司收益产生较大影响；

    　　2）改革与业务转型风险：公司属于国企，倘若国企改革不及预期，员工不能与企业共享改革发展成果，或对公司长期收入增长存在不利影响；

3）市场竞争加剧：市场主要竞争者或新进者可能会削弱公司的相对优势和可持续发展的能力，影响公司的市场竞争力，进而影响公司的长远发展；

    　　4）应收账款周转风险：倘若公司应收账款周期延长或无法收回，或将为公司带来时间和经济上的损失。

5）政策风险：医药行业属于高监管行业，倘若出现较为严苛的政策，可能对公司经营造成不利影响。