万年青(000789)：产品量价回落 1H24盈利承压

　　1H24 净利符合预告指引，2Q24 环比扭亏

万年青1H24 实现归属于母公司净利润151 万元，同比-99.4%，符合业绩预告指引(7 月10 日业绩预告预计1H24 归属于母公司净利润150-170 万元)。分季度看，2Q24 归属于母公司净利润1087 万元，环比已实现扭亏。

随着旺季的临近，我们预计水泥价格正迎来上涨的时间窗口，有望推动公司2H24 盈利环比边际修复。中长期看，尽管需求仍然承压，但行业通过主动优化供给稳定盈利的共识已更为明确，有助于稳定吨毛利水平。综合考虑更低销量(2024 年) 、更高的吨毛利和更低的商混收入， 我们将2024/2025/2026EPS 下调26.6/23.7/23.8%至0.27/0.29/0.30 元，目标价下调31.0%至4.92 元，基于0.55x2024 年P/B（2024BVPS：8.94 元），较2015 年以来的平均P/B 低一个标准差，以反映行业需求承压。维持“增持”。

水泥商混收入和毛利率同步下行，费用管控卓有成效受产品量价齐降影响，公司水泥和商混的收入和毛利率同步下行。水泥业务1H24 实现收入16.2 亿元，同比-41.7%；毛利率14.1%，同比-4.6pct。商混业务1H24 实现收入7.3 亿元，同比-32.7%；毛利率12.5%，同比-4.7pct。

骨料业务收入同比+7.2%至1.5 亿元，但由于毛利率回落(同比-14.0pct 至20.9%)，骨料业务毛利润同比-35.9%至3191 万元。尽管主业受市场挑战，费用管控卓有成效，1H24 销售、管理、研发和财务费用合计3.3 亿元，同比-10.6%，部分缓解了主业量价回落的影响。

江西市场8 月中旬以来价格有所修复，供给优化有望推动旺季价格修复江西水泥市场是2024 年以来价格表现相对弱势的区域市场，其中1-7 月价格逐步回落，8 月中旬后才初步呈现企稳反弹的态势。截至9 月6 日，江西市场2H24 以来的均价仍然较1H24 均价低24 元/吨。但随着行业进一步明确通过错峰生产稳定行业盈利的共识，供给优化推动水泥价格修复的效果有望更为显著，叠加行业的旺季正在临近，我们预计江西地区的水泥价格在4Q24 有望得到更为显著的提升。

    　　资产负债表仍然强劲

1H24 末公司在手现金37.9 亿元，扣除有息负债后净现金12.3 亿元，资产负债表仍然强劲。我们认为这将有助于公司在仍面临困境的行业环境下仍能更为从容不迫，从而在区域市场出清后，处于更为有利的竞争地位。