益丰药房(603939)：利润正增长 全年更稳健

　　投资要点

公司披露2024 半年报，2024H1 收入117.6 亿元，同比增长9.9%；归母净利润8.0亿元，同比增长13.1%。其中Q2 收入57.9 亿元，同比增长6.5%，归母净利润3.9亿元，同比增长6.1%。在行业大部分上市企业2024H1 利润增速下滑情况下，公司凭借较好的精细化管理能力，仍实现利润正增长，我们认为，随着精细化管理持续、规模效应下人效租效提升等，2024 全年公司有望实现行业中较好的利润增长。

成长性：门店数量增长持续，有望拉动收入长期增长（1）门店增长持续，有望带来收入长期高增长。2024H1 公司新增门店1575 家（2023 年新增3169 家），其中自建842 家，并购293 家，加盟440 家；截至2024H1 公司门店总数量14736 家（含加盟店3426 家），门店数量持续快速增长。

我们认为，行业集中度提升仍为核心趋势，门店数量的增长是未来收入利润增长的核心拉动，随着公司门店拓展加速，有望带来2024 年收入利润增长。（2）统筹落地加速，有望带来处方外流增量。截至2024H1，公司11310 家直营连锁门店，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店9984 家，占公司门店总数比例为88.28%；截至2023 年，公司门诊统筹医保药房4200 多家，门诊统筹门店较多。我们认为，统筹门店有望带来处方外流增量，拉动公司收入增长。

盈利能力：利润率有望维持行业较高水平

（1）产品精细化管理优势凸显，毛利率有望维持行业较高水平。2024H1 公司毛利率40.05%，同比提升0.06pct；其中Q2 毛利率40.88%，同比提升0.57pct，在行业竞争加剧下，毛利率仍保持提升态势。我们认为，公司的毛利率，尤其是中西成药的毛利率处于行业较高水平，主要是得益于公司的精细化管理水平。未来，我们认为，随着公司规模增长提升对上游议价能力以及产品结构的调整，零售端毛利率仍有望维持行业较高水平。但随着处方药占比的提升、加盟占比的提升，长期毛利率或有下降趋势；（2）强精细化管理能力，净利率也有望保持行业较高水平。得益于公司的精细化管理与区域深耕细作，益丰药房是行业内少有的主要省子公司均实现盈利的公司。2024H1 公司净利率7.31%， 同比下降0.15pct；其中Q2 公司净利率7.15%，虽然在门店结构、行业竞争等影响下，净利率同比下降0.55pct，但仍维持行业相对较高水平。我们认为，虽然在药品比价、行业竞争等影响下，净利率或短期承压，但得益于公司的精细化管理能力，以及规模效应下人效租效提升等，公司2024 年净利率仍有望维持行业较高水平。

盈利预测及估值

综合考虑行业出清趋势以及比价影响，我们略下调公司盈利预测，预计公司2024-2026 年营业总收入分别为259.53/318.42/376.82 亿元，分别增长14.90%、22.69%、18.34%；归母净利润分别为16.16/19.99/24.03 亿元，分别同比增长14.47%、23.68%、20.21%；对应EPS为1.33/1.65/1.98元，对应2024年14 倍PE，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　行业竞争加剧的风险；政策变动的风险；需求波动的风险。