居然之家(000785)：家居主业积极求变 数字化转型持续推进

　　投资要点：

公司公告2024 年中报，业绩表现符合预期。2024H1 实现收入63.47 亿元，同比下滑0.9%，归母净利6.03 亿元，同比下滑30.4%，扣非净利润6.75 亿元，同比下滑23.0%；2024Q2 单季收入32.10 亿元，同比增长1.7%，归母净利2.54亿元，同比下滑38.7%，扣非净利润3.02 亿元，同比下滑33.3%。2024H1 公司实现GMV 559.2 亿元，同比增长 16.2%。

家居主业积极求变，后续效果有望逐渐显现。2024H1 公司租赁及其管理业务实现收入30.27 亿元，同比下滑8.5%，主要系部分直营门店转为加盟，以及公司为支持场内经销商，提供一定租金减免。截至2024H1 末，公司直营店85 家，年内新增2 家，直营转加盟门店3 家。2024H1 年公司加盟管理业务实现收入2.09 亿元，同比下滑20.8%。截至2024H1 末，公司加盟店324 家，年内新增7 家，关闭14 家，直营转为加盟家居卖场3 家。针对行业外部压力，公司积极求变：1）创新提出固定租金和销售分成“一店两制”的招商模式，既与商户形成风险共担、利益共享的关系，也助力突破传统固定租金模式下公司营业收入的天花板，哈尔滨先锋店、四川内江店改革效果显著，2024 年上半年通过“销售分成”模式招商面积占新招商面积的65.4%，有效带动招商率稳步提升。2）积极探索家居卖场向智能家居体验中心方向的转型升级，打造“人、车、家”三位一体的智能生活新场景，2024H1 公司新增合作品牌216 个，挖掘智能家居及电器、系统门窗、高定、进口家具、家纺床品、餐厨用品等品类资源,2024H1 公司直营门店智能家居及电器经营面积较2023 年底新增2.81 万平。3）积极拥抱营销新模式，构建“官方账号+垂直内容账号”流量矩阵，推进“全员直播拍视频”活动，积极响应国家号召，开展“旧房换新颜”、“家具家电以旧换新”等营销IP 活动。

数字化转型效果显著，洞窝销售额实现快速增长。洞窝围绕以“优质内容”聚合“精准流量”为核心持续提升数字化能力，加速数智化产业服务平台的建设及推广。截至2024 年6 月30 日，洞窝累计上线卖场达1016 家，同比增长82.4%；入驻商户超过11 万家，同比增长66.7%；注册用户超3150 万，同比增长79.4%；上半年实现GMV466 亿元，同比增长11.8%；6 月月活用户403.73 万，同比提升18.3%。

泛家居产业链布局，提升整体运营效率。1）商品销售：2024H1 商品销售实现收入28.04 亿元，同比增长16.9%，主要系智能家居业务带动，截至2024H1 末，与居然智慧家实现互联互通的合作品牌超200 家，接入设备超20 万，APP 注册用户数超20 万，已累计在全国15 个省市开业门店128 个。

居然智慧家2024H1 实现销售额22.5 亿元，同比增长30.6%。2）装修业务：

居然乐屋完成了“场景化”整装体验中心和“爆品”样板间的研发打磨，产品丰富度和灵活度得到了极大提升，可向消费者提供全屋整装和局部改造自由选择的整装产品。同时公司整装业务供应链品牌库得到进一步扩充和完善，满足消费者一站式消费需求。3）居然设计家，截至2024H1 末，居然设计家的全球注册用户数量超1616 万，同比增长19%；设计案例数超3522 万，同比增长16%；模型数量超1391 万，同比增长23%。4）数智化物流服务平台，2024H1 公司天津智慧物流园交付能力持续提升，上半年累计订单量14.96 万单，同比增长14.7%，仓储作业效率提升25.37%，配送时效由“T+2”提效至“T+1”。“实体店+物流交付”的家居消费闭环渐成雏形。5）到家服务平台“洞心”，致力于打通家居服务“最后一米”的难点堵点，开创家居循环消费新的流量来源。公司利用自身作为渠道流量入口的优势，逐渐向包含设计、家装、智能家居、智能物流、后家装服务在内的泛家居产业链延伸，开拓多元化业务结构，有望贡献未来的业绩弹性；更长期维度，泛家居产业链的打造，有效提升线性服务能力，实现消费者家居全生命周期布局，为用户创造价值，随着新业务逐渐培育成熟，有望成为新的流量入口，为自身创造流量。

家居卖场行业空间广阔，全国性连锁企业提市占逻辑顺畅。公司通过区域扩张、渠道下沉贡献稳定增长，此外公司从卖场主业，逐渐向包含设计、家装、智能家居、智能物流、后家装服务在内的泛家居产业链延伸，并通过数字化新零售提升运营效率，服务商户、消费者和品牌商能力不断增强，拉动单店增长。考虑目前终端需求仍处于缓慢恢复过程中，且公司为帮扶场内经销商，提供一定租金减免， 因此下调公司2024-2026 年盈利预测至11.94/12.75/13.53 亿元（前值为14.38/16.07/17.92 亿元），分别同比变动-8.2%/+6.8%/+6.1%，对应2024-2026 年PE 分别为12/12/11X，公司在家居卖场主业以外，将购物中心业态作为公司发展的第二增长曲线，因此我们选择家居卖场行业的富森美，以及大型连锁百货王府井，作为公司的可比公司，参照可比公司2024 年PE 为14.9X，居然之家仍有20.1%的向上空间，因此仍维持“买入”评级。