华润三九(000999)：品牌优势持续显现 盈利能力明显提升

　　投资要点：

事件。公司发布2024 年半年报。公司24 年上半年实现营收141.06 亿元，同比增长7.30%，归母净利润23.98 亿元，同比增长27.77%；24 年单Q2实现营收68.12 亿元，同比增长0.27%，归母净利润10.35 亿元，同比增长42.48%。

    　　点评。

CHC 业务稳健增长，板块毛利率明显提升。24 年上半年公司自我诊疗（CHC）业务实现收入77.73 亿元，同比增长14%，公司凭借强大品牌力与渠道掌控力，在零售行业竞争激烈环境下实现逆势增长。24 年上半年CHC 业务毛利率为62.87%，同比增长5.90pp，板块毛利率的变化受到季节变化影响和高毛利产品占比升高导致。我们认为公司拥有核心品牌与渠道优势，在品牌聚焦与产品升级等方面持续发力，推动CHC 板块业务持续稳健增长。

处方药业务短期承压，配方颗粒恢复性增长。公司处方药业务实现营业收入24.17 亿元，同比下降13.07%，主要是部分产品受外部环境影响及饮片业务优化经营策略导致。国药业务方面，随着配方颗粒业务国标及省级联盟集采推行，市场竞争日益加剧，行业增速放缓的同时推动配方颗粒业务商业模式重构，24 年上半年公司抢抓市场格局调整窗口机遇，联采区域市场份额显著提升，配方颗粒销量实现恢复性增长。

战略启动收购天士力，提升中药创新研发优势。24 年8 月公司披露重大资产重组预案，将战略收购天士力。天士力在中药核心领域具备产品、研发等方面优势，定位为中药创新药领先企业，与三九和昆药具有明显差异化。未来公司有望助力天士力巩固现代中药领先优势，同时在零售运营与品牌打造方面为天士力赋能。我们认为公司战略并购天士力，有望进一步夯实行业龙头地位，同时提升中药创新领域核心竞争优势。

盈利预测：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为34.40 亿元、38.70亿元、42.75 亿元，增速分别为20.6%、12.5%、10.5%，对应EPS 为2.68元、3.01 元、3.33 元。公司中药OTC 品牌与渠道优势显著，未来有望通过内生外延持续稳健增长。参考可比公司，我们给予公司2024 年18-23X PE，对应合理价值区间48.24-61.64 元，维持“优于大市”评级。