森麒麟(002984)：前三季度归母净利润同比增长74% 摩洛哥项目如期投产

第三季度归母净利润6.5 亿元创历史新高，业绩符合预期。2024 年前三季度公司营收63.4 亿元（同比+10.4%），归母净利润17.3 亿元（同比+73.7%），毛利率35.5%（同比+11.1pcts），净利率27.2%（同比+9.9pcts）。其中第三季度公司营收22.3 亿元（同比+1.1%，环比+11.8%），归母净利润6.5 亿元（同比+67.5%，环比+13.0%），单季度毛利率39.5%（同比+12.8pcts，环比+4.3pcts），净利率28.8%（同比+12.0pcts，环比+4.9pcts）。公司收入及利润高增，主要受益于产销量提高以及泰国基地半钢胎退税所致。

海外半钢胎持续供不应求，三季度全钢胎产销环比提升。2024 年前三季度公司半钢胎产量2355.9 万条（同比+13.7%），半钢胎销量2268.2 万条（同比+7.3%）；全钢胎产量68.5 万条（同比+26.1%），全钢胎销量67.7 万条（同比+30.1%），全钢胎产销同比下降主要受美国对泰国全钢胎进行双反影响。

2024 年第三季度公司半钢胎产量796.3 万条（同比+6.4%，环比+1.4%），半钢胎销量806.9 万条（同比+4.3%，环比+10.1%）；全钢胎产量19.4 万条（同比-19.7%，环比+24.9%），全钢胎销量19.2 万条（同比-19.1%，环比+21.2%）。

摩洛哥半钢胎项目首胎下线，2026 年1200 万条产能有望满产。2024 年9 月30 日，公司摩洛哥工厂1200 万条半钢胎项目的首批轮胎产品正式下线。摩洛哥工厂具备出口欧美零关税、出口欧美运费低、智能制造水平强、靠近天然橡胶产地、公司税享受“5 免永久减半”等优势，2025 年有望贡献600-800万条半钢胎产量，2026 年达到满产，能够为公司贡献新的盈利增长点。

公司海外市场空间大，“833plus”战略规划稳步推进。2023 年，公司轮胎产品在美国替换市场的占有率超5%、在欧洲替换市场的占有率超4%，未来渗透率提升空间广阔。公司计划用10 年左右时间在全球布局8 座数字化智能制造基地（中国3 座，泰国2 座，欧洲、非洲、北美各1 座），同时实现运行3 座研发中心（中国、欧洲、北美）和3 座用户体验中心，并择机并购一家国际知名轮胎企业。

风险提示：在建项目进度不达预期；行业需求复苏不达预期；主要产品价格下跌风险；反倾销税不确定性等。

投资建议：由于公司半钢胎订单持续供不应求，并且摩洛哥半钢胎项目投产进度较快，我们上调公司2024-2026 年盈利预测至22.7/24.5/27.6 亿元（原值为19.6/22.8/26.7 亿元），同比增速分别为65.7%/7.8%/12.7%，摊薄EPS分别为2.20/2.38/2.68 元，当前股价对应PE 分别为11.5/10.7/9.5x，维持“优于大市”评级。