璞泰来(603659)：3Q24业绩符合预期 静待负极盈利改善

　　业绩回顾

    　　3Q24 业绩符合我们预期

公司公布3Q24 业绩：1-3Q24 公司实现收入98.40 亿元、同比-15.8%，归母净利润12.39 亿元、同比-24.0%；其中3Q24 收入35.09 亿元、同比-9.6%/环比+6.4%，归母净利润3.81 亿元、同比+17.3%/环比-7.8%，基本符合我们预期。

    　　发展趋势

负极盈利有所承压，涂覆盈利保持稳定。负极方面，我们预计3Q24 公司负极出货量3.3-3.4 万吨、环比有所下滑，主要由于公司适当减少部分低价产品出货。受负极存货计提减值影响，负极单位盈利有所承压。我们认为伴随公司四川紫宸的负极一体化项目逐步投产，有望带动降本以及盈利能力改善。涂覆方面，我们预计3Q24 涂覆出货~18 亿平、环比增长10%+，单平盈利环比保持稳定。此外，锂电设备及PVDF 贡献稳定利润。

资产减值拖累盈利，经营性现金流持续改善。3Q24 公司毛利率为28.3%、同比-5.7ppt/环比+0.4ppt。公司费用管控良好，销售/管理/研发/财务费用率分别为1.3%/3.7%/5.3%/0.8%、环比分别持平/-0.2ppt/-0.7ppt/+0.3ppt；其他收益0.5 亿元、环比-56%；资产减值损失1.2 亿元、环比+18%，我们认为公司其他收益下降以及资产减值损失拖累盈利。此外，公司加强存货以及现金流管理，3Q24 末存货余额91.5 亿元、环比-8%；1-3Q24 公司经营性现金净流入10.76 亿元、同比+67.8%，其中3Q24 经营性现金流为14.4 亿元，同比由负转正/环比+44%。

平台化布局持续发力，奠定未来增长潜力。公司快充负极新品已满足6C 要求，配合自产粘结剂的使用可满足8C 快充要求，相关产品已开始批量出货。基膜设备持续推进国产替代，已完成拉伸、萃取和烘箱的自产样机开发，同时正在开发单线2 亿平米以上的基膜设备产线。此外，公司积极布局固态电池材料研发，已完成固态电解质LATP 和LLZO 的中试，已建成年产200 吨固态电解质中试产线。

    　　盈利预测与估值

考虑到负极业务盈利能力有所承压，我们下调24 年盈利预测53%至16.45亿元，首次引入25 年盈利预测21.75 亿元。公司当前交易于18.4/13.9x24/25e 市盈率，我们下调目标价49%至18 元，对应23.4/17.7x 24/25e 市盈率和27%的上行空间；考虑到公司为负极头部企业，我们预计伴随减值负面影响减弱以及新基地投产，有望带来业务端弹性；同时公司平台化布局多点发力、奠定未来增长潜力，维持跑赢行业评级。

    　　风险

新能源车销量不达预期风险，原材料价格大幅波动风险，公司新技术研发进度不达预期风险。