森麒麟(002984)：3Q24公司业绩维持高增 看好摩洛哥工厂快速放量

事件：2024 年10 月19 日，森麒麟发布2024 年三季报，公司前三季度营业收入为63.40 亿元，同比增长10.42%；归母净利润为17.26 亿元，同比增长73.72%；扣非净利润为17.18 亿元，同比增长79.43%。对应公司3Q24 营业收入为22.30 亿元，环比上升11.82%；归母净利润为6.48 亿元，环比上升13.04%。

点评：产销双增推动业绩增长，2024 年前三季度利润大增。根据公司2024年三季报披露，1-3Q24 公司轮胎产量为2424.31 万条，同比增加14.05%；其中，半钢胎产量为2355.85 万条，同比增加13.73%；全钢胎产量为68.50万条，同比增加26.10%。公司轮胎销量为2335.81 万条，同比增加7.88%；其中，半钢胎销量2268.15 万条，同比增加7.33%；全钢胎销量为67.65 万条，同比增加30.10%。

成本端来看，据百川盈孚数据显示，截至10 月21 日，天然橡胶/炭黑年均价分别为14435.17/8504.13 元/吨，同比+16.95%/-7.86%。三季度来看，天然橡胶与炭黑价格整体呈上升趋势，根据百川盈孚数据显示，2024 年7-9 月天然橡胶月均价分别为14497.09/14736/16057.24 元/吨，月度环比变化分别为-2.37%/1.65%/8.97%；炭黑月均价分别为8329.39/8138.18/8575.48 元/吨，月度环比变化分别为3.23%/-2.3%/5.37%。

海外市场方面，3Q24 我国轮胎出口量创历史新高。根据海关总署数据披露，3Q24 我国新的充气橡胶轮胎出口量为235 万吨，同比增加2.62%/环比增加1.29%。我们认为随着中国轮胎品牌力的逐步提升，国内轮胎行业在海外市场市占率仍有望持续提升。

2024 年前三季度公司销售费用率为1.71%，同比下降0.17pcts；管理费用率为2.13%，同比上升0.05pcts；财务费用率为-0.74%，同比下降0.75pcts；研发费用率为2.20%，同比上升0.32pcts。公司盈利能力有所提升，24Q1-3毛利率/净利率分别为35.45/27.22%，同比增加11.08/9.92pcts，其中24Q3毛利率为39.52%， 同比增加11.99pcts， 环比增加4.25pcts， 净利率为29.07%，同比增加11.52pcts，环比增加0.31pcts。我们认为公司盈利能力的提升与泰国森麒麟半钢胎反倾销税率下调以及泰国基地的逐步投产放量有关。

2024 年前三季度公司现金流净额变化较大。经营活动产生现金流净额为15.22 亿元，同比下降-1.52%；投资活动产生现金流净额为-18.25 亿元，同比下降145.32%；筹资活动产生现金流净额为-3.78亿元，同比下降114.07%。

期末现金及现金等价物余额为31.27 亿元，同比下降40.88%。应收账款同比下降3.52%，应收账款周转率为5.58 次，维持不变。存货同比上升24.76%，存货周转率有所下降，由2023 年同期的2.92 次变为2.72 次。

摩洛哥项目稳步推进，产能逐步释放。根据公司公众号披露，2024 年9 月30 日公司摩洛哥工厂首批轮胎产品正式下线，自2023 年10 月21 日正式开工建设到2024 年9 月30 日正式投产运行，仅用时11 个月。公司预计摩洛哥工厂2025 年将实现大规模放量，预计2025 年全年可释放600-800 万条产量，2026 年实现满产1200 万条产量，目前意向订单已远超明年计划产量。

摩洛哥工厂的正式投产为标志着公司跳出中国轮胎产能日益集中的东南亚地区，进一步完善了全球产能布局，稳步推进公司“833plus”战略目标。我们认为随着摩洛哥工厂的产能的逐步释放，公司有望开辟新的利润增长空间。

投资建议：我们预计森麒麟2024-2026 年收入分别为89.65/115.80/138.65亿元，同比增长14.3%/29.2%/19.7%，归母净利润分别为23.43/26.83/30.81亿元，同比增长71.2%/14.5%/14.9%，对应EPS 分别为2.28/2.61/2.99 元。

结合公司10 月21 日收盘价，对应PE 分别为11/10/8 倍。我们基于以下两个方面：1）我们认为随着中国轮胎品牌力的逐步提升，国内轮胎行业在海外市场市占率仍有望持续提升；2）我们认为随着摩洛哥工厂的产能的逐步释放，公司有望开辟新的利润增长空间，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险，环保风险，宏观经济波动风险，研发风险，管理风险，汇率波动风险