兴发集团(600141)：磷化工高景气 肥料及有机硅环比改善 24Q3业绩符合预期

公司发布2024 年三季报，业绩符合预期。24 年前三季度公司实现营业收入220.50 亿元（同比基本持平），归母净利润13.14 亿元（yoy+38%），扣非后归母净利润12.69 亿元（yoy+44%），毛利率17.96%（yoy+4.82 pct），净利率6.02%（yoy+1.56 pct），税金及附加同比增加1.85 亿元至4.25 亿元，业绩符合预期。其中24Q3 公司实现营业收入为86.46 亿元（yoy+4%，QoQ+33%），归母净利润为5.09 亿元（yoy+53%，QoQ+20%），扣非后归母净利润为5.14 亿元（yoy+56%，QoQ+30%），毛利率18.86%（yoy+6.25 pct，QoQ-1.62 pct），净利率6.01%（yoy+1.83 pct，QoQ-0.53 pct），税金及附加环比减少0.4 亿元，资产及信用减值损失环比减少0.6 亿，其他收益环比减少0.29 亿，营业外净支出增加0.71 亿。24Q3 公司业绩环比提升的主要原因为：1）肥料板块均价环比提升；2）有机硅板块销量环比增长，预计盈利亦有改善。

24Q3 磷化工内外皆现高景气，板块盈利能力同环比提升。24Q3 公司实现肥料销量29.96 万吨（QoQ-20%），销售均价3325 元/吨（QoQ+12%），营业收入9.96 亿元（QoQ-10%）。根据百川盈孚数据，24Q3 国内磷矿、磷酸一铵、磷酸二铵均价分别为1017、3281、3645 元/吨，同环比增长14%/1%、18%/9%、6%/0.4%；根据海关总署数据，24 年7-9 月我国磷酸一铵及磷酸二铵出口均价环比分别增长3%/2%/17%、1%/5%/3%，预计24Q3 公司磷化工板块盈利能力同环比提升，但预计受复合肥行情疲软拖累，板块销量环比有所下滑。

草甘膦及有机硅底部反弹，四季度或贡献边际增量。24Q3 公司农药板块实现销量6.25 万吨，销售均价21338 元/吨，营业收入13.34 亿元；有机硅板块实现销量6.82 万吨（QoQ+27%），销售均价10032 元/吨（QoQ-8%），营业收入6.84 亿元（QoQ+17%）。全球农化去库尾声渐近，24 年1-9月我国草甘膦出口数量为44.7 万吨，同比增长33%，其中24Q3 同环比增长29%/9%至15.8 万吨，公司作为国内最大的草甘膦原药厂有望充分受益。当前草甘膦及有机硅皆处行业底部，涨价呼声渐起。

24 年9 月，包括公司在内的多家企业发布调价函，草甘膦原药及制剂价格上调5-15%；根据百川盈孚数据，有机硅DMC 价格自8 月初见底回升，截至24 年10 月25 日，其Q4 均价环比增长近200元/吨至1.38 万元/吨，预计草甘膦及有机硅板块将为公司四季度业绩提供一定增量。

特种化学品盈利稳定，持续推进转型升级。24Q3 特种化学品板块实现销量13.33 万吨（QoQ+1%），销售均价10228 元/吨（QoQ-2%），营业收入13.63 亿元（QoQ-0.4%），盈利能力相对稳定。24H1公司部分选矿项目、湖北兴瑞20 万吨有机硅单体、湖北友兴8 万吨磷酸铁锂项目陆续建成；后续项目集中于兴福电子2 万吨/年电子级氨水联产1 万吨/年电子级氨气、电子级硫酸及双氧水扩建。同时，公司主动放缓20 万吨/年磷酸铁二期项目以及部分液体硅橡胶项目建设进度。公司持续加强产品及工艺研发，积极向化工新材料企业转型升级，特种化学品板块保持良好的发展态势及盈利水平，对公司业绩发挥了重要支撑作用。

投资分析意见：磷矿石价格维持高位，草甘膦、有机硅价格底部，公司未来将致力于做大做强磷基、硅基和硫基材料以及微电子材料等新材料业务，产业链和技术优势领先，转型升级之路逐步铺开，新材料业务板块利润占比逐步提升。我们维持公司2024-2026 年盈利预测为18.50、21.95、26.34 亿元，对应的EPS 为1.68、1.99、2.39 元，对应当前PE 为14X、12X、10X，维持增持评级。

风险提示：1.磷矿石、有机硅、草甘膦、黄磷、磷肥、二甲基亚砜等产品价格大跌；2.电子化学品等新项目投产低于预期；3.安监环保检查带来的短期停工。