江苏吴中(600200)：医美产品艾塑菲延续高增 医药业务有所承压

　　核心观点

24Q3 营收同比+9.5%，归母净利润0.21 亿元（去年同期为-0.16亿元），主要得益于医美生科板块聚乳酸面部填充剂AestheFill艾塑菲快速放量。24Q3医美生科营收1.19亿元、营收占比约27%，24Q3 毛利率在81.7%。公司加快渠道铺设和医生教育培训，后续推广放量将贡献业绩增量。除此之外，医美赛道产品储备充足，后续重点关注玻尿酸（预计24 年底提交注册25 年底获批）、PDRN、胶原蛋白、表麻、溶脂等产品进度。

    　　事件

公司发布2024 年三季报：2024 年前三季度公司实现营收16.47亿元/+9.58%，归母净利润0.45 亿元/+311.54%，扣非归母净利润0.27 亿元/+284.33% ， 经营活动现金流净额-1.50 亿元/+47.67%，基本EPS 为0.06 元/+320.00% ，ROE（加权）为2.55%/+1.95pct。

    　　简评

医美产品艾塑菲推广顺利，24Q3 医美营收延续高增。单季度看，24Q3 公司营收4.41 亿元/+9.46%，归母净利润0.21 亿元/+225.41%，扣非归母净利润0.16 亿元/+197.31%。其中对应：1）24Q3 医美生科营收1.19 亿元、营收占比约27%，24Q3 毛利率在81.7%，主要得益于医美生科板块聚乳酸面部填充剂AestheFill艾塑菲于24 年1 月取得国家药品监督管理局颁发的《医疗器械注册证》，并于24 年4 月正式上市销售。2024H1 合作数量持续增加，其中包括美莱、华韩、艺星、联合丽格、芙艾、米兰柏羽等多家医美连锁品牌。2）24Q3 医药板块营收2.83 亿元/-26.9%，毛利率为40.4%，其中医药工业业务1.46 亿元/+9.86%，医药商业业务1.38 亿元/-46.06%。

医美业务放量带动公司整体盈利上行。24Q1-3 公司毛利率为34.54%/+6.20pct，净利率为2.86%/+2.23pct，其中24Q3 毛利率为49.29%/+19.80pct、环比+8.63pct，净利率为5.12%/+9.31pct、环比+1.17pct，系高毛利率的医美业务营收占比提升。24Q1-3 公司销售、管理、研发、财务费用率为21.15%/+2.97pct 、5.33%/+0.19pct、1.90%/+0.05pct、3.48%/-0.20pct。单季度看，24Q3 销售、管理、研发、财务费用率为31.42%/+11.45pct 、6.52%/+0.38pct、2.45%/-0.21pct、3.91%/-1.60pct。

医美产品管线充分储备，后续贡献长期增长动力。除已上市的艾塑菲童颜针外，公司全方面布局重组胶原蛋白、玻尿酸、利丙双卡因乳膏、溶脂针等多款注射剂及辅助产品的临床研究。其中：1）Hara 玻尿酸：通过尚礼汇美稳步推进其引进的韩国医美企业Humedix 最新一款注射用双相交联含利多卡因透明质酸钠凝胶产品的临床工作，处于临床阶段；2）胶原蛋白领域：从海外独家引进了具备三聚体结构的重组III 型人源化胶原蛋白生物合成技术，与南京东万协同推进基于重组I 型人胶原蛋白的医美植入剂产品的临床研究，拓展注射类上游产品管线，推进重组胶原蛋白冻干纤维、重组胶原蛋白植入剂两款产品临床前研发工作，丰富公司在重组胶原蛋白领域的矩阵布局。3）PDRN：公司与丽徕科技合作功能型抗炎水光产品PDRN，目前进入临床试验阶段。4）利丙双卡因乳膏：公司积极推进临床前研发工作。

投资建议：预计2024-2026 年公司营收27.34、33.22、37.90 亿元，同比+22.1%、+21.5%、+14.1%，归母净利润为1.27、2.42、3.45 亿元，同比+277.1%、+89.7%、+42.8%，对应PE 为57X、30X、21X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：

1）产业政策影响：医药行业是受国家政策影响最深刻的行业之一，涉及国家医保、卫生健康、药品监管、工业和信息化、科技和知识产权等多个政府部门、部委和机构。在“三医联动”愈发紧密的大环境下，国家和地方的药品集中带量采购、合理用药和限制辅助用药政策、医疗费用增速控制、医保支付方式和支付价格调整、基药目录调整、医保目录向性价比高的创新药倾斜、生物安全和环保等系列新政策的实施及推进，都关系到整个医药行业的生产成本和盈利水平，行业竞争格局持续翻新。

2）科技创新风险：药品若出现研发进度和方向与未来市场需求不相符、亦或新药上市后因竞争加剧等因素导致销售不畅，均可能影响到前期投入的回收和经济效益的实现，进而对本公司的盈利水平和发展构成不利影响。

    　　3）医美业务研发和推进不达预期：公司目前正在加强现有研发项目的管理，加速推进已有产品管线的研发和临床注册进度。