泽璟制药(688266)：营收增速环比继续提高 TCE领域显优势

　　事件

2024 年10 月25 日，泽璟制药发布2024 年三季度报告，报告期内公司实现营业收入3.84 亿元，同比+36.16%；归母净利润-0.98 亿元，同比减亏51.55%；扣非归母净利润-1.05 亿元，同比减亏57.02%。单季度来看，公司2024Q3 收入为1.43 亿元，同比+130.67%，单季度实现较大增长系由于去年同期基数较低；归母净利润为-0.31 亿元，同比减亏64.30%；扣非归母净利润为-0.32 亿元，同比减亏71.59%。公司稳扎稳打，已实现连续4 个季度营业收入环比正增长。

    　　点评

    　　维持高毛利率水平，期间费用率持续收窄

2024 年前三季度，公司整体毛利率为92.96%，同比+0.57 个百分点；期间费用率125.41%， 同比-58.77 个百分点； 其中销售费用率49.38%，同比-11.66 个百分点；管理费用率10.68%，同比+2.98 个百分点； 财务费用率-5.67%， 同比-2.30 个百分点； 研发费用率71.02%，同比-47.80 个百分点，费用率大幅降低；经营性现金流净额为0.67 亿元，同比-129.08%，录得较大下滑，主要是去年同期，公司收到泽普凝的独家推广授权款造成高基数所致。

    　　ZG006 数据亮眼，进度全球领先地位

2024 年9 月9 日公司发布公告，披露公司FIC 药物CD3/DLL3/DLL3三特异性抗体（注射用ZG006）的临床研究进展，并在ESMO 2024和CSCO 2024 学术会议上公布了ZG006 的最新数据。截至2024 年8 月8 日，用于治疗SCLC 或神经内分泌癌症的I/II 期临床试验已完成I 期剂量递增阶段的入组，共获得24 例可评估样本，且17 例患者均接受过至少两线抗肿瘤药物。在接受10mg或以上剂量的9 例SCLC 患者中6 例达到PR，ORR 为66.7%，DCR 达88.9%。24 例受试者中3 级CRS 仅1 例，绝大多数TRAEs 为1 级或2 级，总体ZG006 数据亮眼，初步展现良好耐受性及优异抗肿瘤疗效。ZG006 目前已获得FDA孤儿药资格认定，彰显其全球竞争力。

    　　TCE 药物显优势，联用前线或成趋势

CD3/DLL3 的FIC 药物，Amgen 公司的 IMDELLTRATM（tarlatamabdlle）已获FDA 批准用于进展或化疗失败的广泛期小细胞癌SCLC（即SCLC后线治疗）。DeLLphi-301的2期拓展试验中其二线治疗的mOS已经达到15.2 个月，并且其1b 期一线维持联用疗法数据证明，将CD3/DLL3 靶点药物与前线药物联用（PD-1、Imfinzi、Tecentriq 单抗等）可以增加患者的长期获益。DLL3 靶点的有效性、及其前线联用的前景都随着时间的推进不断在被证实清晰。公司的ZG006 有望作为TCE 抗体赛道中国产领先品种继续乘势，其BD 潜力值得期待。

    　　投资建议

考虑到泽普凝今年仍处于商业化初期，我们对产品销售及盈利预测进行调整，预计公司2024~2026 年收入分别为5.88/12.86/20.59 亿元（ 前值为6.73/18.18/30.81 亿元）， 分别同比增长52.3%/118.5%/60.2%，归母净利润分别为-1.27/1.04/2.45 亿元（前值为-1.18/1.21/3.04 亿元），分别同比增长54.6%/182.0%/136.0%，对应估值为亏损/144X/61X。看好公司泽普凝、吉卡昔替尼商业化前景、双抗平台的First in class 潜力，公司有望成为下一代综合型创新药企。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新药研发失败风险、审批准入不及预期风险、行业政策风险、销售浮动风险。