同庆楼(605108)：同店经营韧性强 加速培育新门店积蓄动能

　　投资要点：

公司公布24 年三季度业绩公告，业绩低于预期。2024 年前三季度，公司实现营业收入18.65 亿元，同比+10.81%，实现归母净利润0.83 亿元，同比-58.92%，实现扣非净利润0.76 亿元，同比-52.51%。单Q3 公司实现营业收入5.94 亿元，同比-1.23%，实现归母净利润244.9 万元，同比减少95.74%，实现扣非净利润14.7 万元，同比下降99.73%。

Q3 需求淡季+婚宴传统影响短期需求，公司经营韧性强劲，可比门店较19 年基本持平。

据公司公告，三季度餐饮行业淡季+婚宴传统风俗习惯影响，行业需求下降。其中，公司新开业门店贡献营收3.57 亿元，同比门店较2023 年下降13.42%，考虑到23 年宴会积压性需求带来的高基数影响，公司同比门店较2019 年收入基本持平，经营韧性强劲。

门店爬坡、资本开支、补偿收益等因素影响，公司盈利承压。据公司公告，24Q1-Q3 公司实现毛利率20.23%，同比下降4.7pct，24Q3 公司毛利率达17.37%，同比下降7.91pct。

24Q1-Q3 公司实现期间费用率14.29%，同比+1.59pct。24Q3 公司期间费用率为16.40% ， 同比+2.95pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为7.76%/5.18%/0.03%/3.43%，分别同比+2.89/-1.38/-0.03/+1.47pct。主因1）公司前三季度新开7 家规模门店，各业态陆续开业带来开办费用、资产折旧摊销等费用支出增加，而新店尚处于爬坡培育期，导致新店亏损约3000 万。2）公司资本开支资金加大，导致财务费用较去年同期增加近2000 万元。此外，去年前三季度公司无锡门店拆迁补偿及处置收益5048 万元，综合影响下，公司24Q1-Q3 归母净利率达4.47%，同比-7.59pct，24Q3归母净利率达0.41%，同比-9.14pct。

多业务领域协同发展，未来富茂将以自营+加盟模式，率先迈向长三角地区扩张。公司采取“餐饮+宴会+客房”三轮驱动的协同发展战略，创新性地推出了“富茂”宾馆新商业模式。据公司公告，富茂酒店的餐饮收入占比达80%以上，远超市场同规模酒店不高于50%的平均水平，以餐饮为核心的酒店经营模式成为独特竞争优势。未来公司将以自营+加盟的方式发展，率先在长三角地区积极布局，奠定全国扩张基础。2024 年底公司完成10 家富茂酒店主体业态开业，我们预计随着2025 年到达成熟经营期，有望有效提升公司经营规模及业绩表现。

投资分析意见：公司围绕餐饮、宾馆、食品联动发展，不断推动业务扩张增加市占率。未来公司将以自营+加盟扩大富茂市场覆盖，随着新开门店陆续开业并进入成熟经营期，将为公司长期增长动能奠定基础。考虑新店爬坡及前期投入影响，我们下调盈利预测，预计24-26 年公司归母净利润为1.48/2.85/4.09 亿元（原值为2.87/3.88/4.97 亿元），当前股价对应PE 为38/20/14 倍。参考可比公司全聚德、金陵饭店、广州酒家，给予公司25年PE 24x 估值，对应上行空间22%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：居民消费需求不及预期，新开门店不及预期，食品安全风险。