贵州茅台(600519)：Q3业绩增13% 茅台酒增长稳健

　　事件

公司公告2024 年三季报。24Q1-3，公司实现总营收1,231.23 亿元，同比+16.91%，归母净利608.28 亿元，同比+15.04%。24Q3，公司实现总营收396.71 亿元，同比+15.56%，归母净利191.32 亿元，同比+13.23%。

    　　三季度茅台酒、系列酒稳健增长

1）茅台酒、系列酒稳健增长，三季度茅台酒收入增速高于系列酒。24Q1-3，公司茅台酒/系列酒分别实现收入1,011.26/193.93 亿元，同比分别+15.88%/+24.36%；24Q3，茅台酒/系列酒收入分别为325.59/62.46 亿元，同比分别+16.32%/+13.14%。

2）三季度直销渠道较快增长，i 茅台表现短期承压。24Q1-3，公司直销/批发渠道分别实现收入519.89/685.29 亿元，同比分别+12.51%/+20.96%；24Q3 ， 直销/ 批发收入分别为182.61/205.43 亿元， 同比分别+23.50%/+9.72%。i 茅台渠道24Q1-3 不含税收入为147.66 亿元，同比-0.71%，24Q3 为45.16 亿元，同比-18.37%。

3） 三季度国外收入较快增长。24Q1-3，公司国内/国外收入分别为1,170.36/34.83 亿元，同比+17.18%/+16.71%；24Q3，国内/国外收入分别为375.26/12.79 亿元，同比+15.22%/+35.74%。

4）茅台酒经销商保持稳定，系列酒持续招商。24Q3 末，公司国内/国外经销商数量分别为2,122/106 家，较上半年末净增长25 家，较年初净增长42家，新增经销商均为国内系列酒经销商。

    　　盈利能力稳定，三季度毛利率、净利率小幅下行1）前三季度毛利率稳定，税金及附加占收入比重提升短期影响净利率。

24Q1-3，公司总收入归母净利率/总收入毛利率分别为49.40%/91.69%，同比-0.81/-0.18pct，期间费用率合计同比+0.10pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.44%/4.68%/0.11%/-0.95%，同比+0.53/-0.76/+0.01/+0.32pct；税金及附加占总收入比重为16.17%，同比+0.95pct。

2）第三季度毛利率、净利率小幅下行。24Q3，公司总收入归母净利率/总收入毛利率分别为48.23%/91.23%，同比-0.99/-0.45pct，期间费用率合计同比+0.37pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为4.08%/4.87%/0.12%/-0.70%，同比+0.36/-0.67/+0.04/+0.64pct；税金及附加占总收入比重为16.18%，同比+0.37pct。

    　　投资建议

我们预计公司24/25/26 年归母净利为859.75/980.92/1,102.67 亿元，增速15.04%/14.09%/12.41%，对应10 月25 日PE 23/20/18 倍（市值19,582亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　政策调整风险、终端需求不及预期风险、食品安全风险。