天富能源(600509)：业绩符合预期 期待兵团电网机制进一步理顺

　　投资要点：

    　　事件：公司发布三季度业绩报告，前三季度实现营收67.45 亿元，同比增长5.95%；归母净利润4.94 亿元，同比增长20.9%；扣非后归母净利润4.23 亿元，同比增长13.85%。

单三季度实现营收21.95 亿元，同比增长6.09%；归母净利润1.81 亿元，同比增长9.49%；扣非后归母净利润1.25 亿元，同比下降13.01%。公司单三季度归母净利润基本符合我们此前预期的1.6 亿元。

业绩增长系出售碳排放配额，扣非下滑系农电电价调整，供电收入正增长反映供区内电量向好值得重视。公司于今年7 月完成70 万吨碳排放配额结余量，为单三季度营业外收入六千万的核心增量，也是公司单三季度归母净利润正增长的核心因素。主业方面，公司今年1 月收到《关于转发第八师电网输配电价及有关事宜的通知》（师市发改价〔2023〕19 号），自2024年1 月1 日起执行，其中，农业生产用电目录销售电价由0.41 元/千瓦时左右降低至0.224元/千瓦时。根据公司公告，或影响2024 年供电营收约1.72 亿元。考虑到三季度为农耕繁忙期，农电收入冲击或主要在三季报体现，成为三季度扣非业绩下滑的核心因素。

值得注意的是，在单三季度农业用电收入下降或超过1 亿元的情况下，公司供电收入仍然实现正增长，或反映供区内用电量向好。我们强调，公司厂网一体化的经营模式使其与供区内经济发展息息相关，下游用户电量需求的增长直接带动公司经营发展，建议积极关注新疆石河子地区用电量情况。

新疆兵团电力产业链链主唯一上市平台，期待电价机制进一步理顺。公司控股股东中新建电力集团为兵团电力产业链链主，而公司为集团旗下核心电力平台，拥有覆盖石河子区域电网，或通过电网将整个兵团电力资产联络起来。公司业绩受到兵团经济发展波动影响以及当地电价机制约束。机制上，公司目前电源端尚未收取容量电价，我们测算2024 年或直接损失约2.6 亿元收入（假设工商业全年用电量按照180 亿千瓦时）。而容量电价短期没有执行的根本原因或与下游经济发展有关；另外公司存量售电量高度绑定下游光伏产业链，电量与行业景气度高度相关，若光伏产业链景气度回升，或使得存量业务发展向好。

值得注意的是，公司控股股东旗下拥有新疆兵团第七师的部分电网电源资产，或有望在机制理顺后开展后续资产梳理。另外，公司作为兵团核心电网电力企业，得到新疆兵团电源支持，目前储备光伏超2GW，已成立4*66 万千瓦调峰电源项目公司（公司100%持股）。

盈利预测与评级：公司在新疆资源、区位、政策三重加持下或迎来新的机遇，期待电价机制持续改善，公司随着下游经济共同发展。结合公司前三季度经营情况，我们预测公司2024-2026 年归母净利润分别为6.05/7.41/8.43 亿元，同比增速分别为40%/22%/14%，当前股价对应的PE 分别为16/13/11 倍，另外公司持有天科合达9.09%股权，维持“买入”评级。

    　　风险提示。电量需求不及预期、煤价涨幅超预期、应收账款减值风险。