倍加洁(603059)：Q3代工主业稳健成长 看好内生外延成长空间

　　1-3Q24 业绩低于我们预期

公司公布1-3Q24 业绩，收入实现9.4 亿元，同增23.1%，归母净利润实现4175 万元，同降29.3%，业绩低于我们预期，主因财务费用提升、投资亏损等综合影响。分季度看，Q1/Q2/Q3 收入同增28.3%/28.9%/13.7%，归母净利润分别同比+164.5%/-51.7%/-61.8%。

    　　发展趋势

1、Q3 牙刷稳增贡献收入基本盘，湿巾、牙线签等品类增速亮眼。Q3 公司收入实现3.2 亿元，同增13.7%。分产品看，1）牙刷：Q3 收入同增2.5%至1.23 亿元，我们认为主因季节性生产波动影响，1-3Q24 公司牙刷收入同增14%，维持较快成长；2）湿巾：Q3 收入同增9.7%至0.97 亿元，公司持续拓展美国等医疗湿巾合作客户，婴儿湿巾、卸妆湿巾等新品类亦持续开拓，支撑营收成长；3）其他口腔护理用品：Q3 收入同增36.3%至1 亿元，我们预计牙线签、牙签等核心单品增速较快。

    　　2、Q3 毛利率平稳运行，财务费用、投资亏损等影响下净利率短期承压。

毛利端，公司Q3 毛利率实现23.7%，同比下降0.4ppt，前三季度原材料价格整体稳中有降，我们认为随产能持续爬坡及规模效应释放，后续有望迎来改善；费用端，公司Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.7ppt/-0.9ppt/+1.2ppt/+2.7ppt，财务费用提升主因公司短期借款增加带动利息支出上行；此外，Q3 公司投资亏损112 万元，主因薇美姿、善恩康经营波动影响。综合影响下，Q3 归母净利率2.7%，同降5.3ppt。

3、看好公司作为口腔护理ODM 龙头的综合竞争优势，内生+外延协同成长空间广阔。我们认为，1）内生方面：公司于牙刷、湿巾代工主业积累深厚，生产端规模效应、头部客户资源等构筑竞争壁垒，后续营收有望持续成长，公司正加速开拓牙线签、牙膏等口腔护理新业务品类，把握细分市场发展红利，自主品牌后续亦有望成功打造；2）外延方面：“口腔大健康+”战略下，公司已先后投资国内口腔护理品牌“薇美姿”、益生菌研发生产企业“善恩康”，随口腔护理上下游业务布局加速完善，公司有望于产品开发、生产制造、品类拓展等维度实现业务赋能及产业协同，获取行业各环节发展红利，打开中长期成长空间。

    　　盈利预测与估值

考虑公司对外股权投资标的经营波动及PPA 摊销等综合影响，下调24/25年归母净利润预测25%/27%至0.9/1.3 亿元，当前股价对应24/25 年25/18倍P/E。基于公司主业稳健经营及外延成长前景，维持跑赢行业评级及目标价26 元不变，对应24/25 年29/20 倍P/E，有14%上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧，原材料价格波动风险，自主品牌和新品表现不及预期。