海螺水泥(600585)：盈利修复可期 看好龙头优势持续领先

水泥量价承压，收入利润同比下滑。2024 年1-9 月实现营收681.5 亿元，同比-31.27%，归母净利润51.98 亿元，同比-40.05%，扣非归母净利润48.79亿元，同比-40.18%，EPS 为0.99 元/股；其中Q3 单季营收225.85 亿元，同比-32.89%，Q1、Q2 单季同比-32.01%/-28.85%，归母净利润18.72 亿元，同比-15.13%，Q1、Q2 单季同比-41.1%/-53.46%，扣非归母净利润16.94 亿元，同比-15.38%，Q1、Q2 单季同比-36.5%/-54.63%，受水泥量价齐跌影响，收入利润同比下滑，但Q3 利润降幅大幅收窄。

盈利水平同环比均有修复，费用率有所提升。2024 年1-9 月公司实现综合毛利率19.5%，同比+1.21pp，Q1、Q2、Q3 单季度毛利率分别为17.7%、20.0%、20.8%，Q3 同比+4.6pp，环比+0.82pp，单季度毛利率同比/环比均有修复，主要受煤炭等成本下降及上年同期低毛利贸易业务增长影响，实现净利率7.7%，同比-1.47pp，Q1、Q2、Q3 单季度净利率分别为7.0%、7.5%、8.3%，Q3 同比+1.74pp，环比+0.77pp，其中公允价值变动贡献收益2.2 亿元，上年同期为-0.5 亿元。费用端有所提升，1-9 月期间费用率9.93%，同比+2.53pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.42%/6.29%/-1.06%/1.27%，分别同比+0.87/+1.72/-0.04/-0.02pp。1-9 月实现净利率7.7%，同比-1.47pp，Q1、Q2、Q3 单季度净利率分别为7.0%、7.5%、8.3%，Q3 同比+4.6pp，环比+0.82pp

现金流持续稳健，资产负债表依旧强劲。1-9 月公司实现经营活动现金流净额103.48 亿元，同比+6.7%，盈利承压背景下，现金流依旧保持稳健增长；截至9 月末，货币资金和交易性金融资产合计769.06 亿元，在手现金充足，资产负债率21.46%，较6 月末提升1.96pp，资债结构相对稳定。

风险提示：需求恢复不及预期；原材料价格上涨超预期；供给增加超预期；投资建议：龙头优势持续领先，盈利修复可期，维持“优于大市”评级9 月以来受益错峰协同持续推进，水泥价格加速推涨，9 月末长三角沿江水泥熟料大幅提价100 元/吨，并于10 月末再次提涨，后期仍有提价预期，短期盈利修复可期，同时中期有望进一步受益供给端政策带来供需格局改善，公司作为龙头企业有望明显受益。考虑前期量价承压影响及目前整体需求依旧疲软，下调盈利预测，预计2024-2026 年EPS 为1.59/1.67/1.80 元/股（调整前1.74/1.85/2.04 元/股），对应PE 为14.5/13.8/12.8X，维持“优于大市”评级。