巨星农牧(603477)：高猪价带动盈利高增 母猪持续增加

巨星农牧发布三季报：Q3 实现营收17.23 亿元（yoy+67%，qoq+34%），归母净利3.04 亿元（yoy+5380%，qoq+227%）。2024 年Q1-Q3 实现营收39.55 亿元（yoy+32%），归母净利2.59 亿元（yoy+176%）。Q3 养猪明显扭亏带动盈利高增，估算生猪头均盈利约505~525 元。公司出栏有望逐步放量、养殖成本有望持续下降，养殖高盈利持续性或值得期待；皮革业务或逐步稳健经营。维持“买入”评级。

猪价上涨+成本下降，养猪扭亏带动Q3 盈利高增公司Q3盈利高增主要系猪价上涨叠加公司养猪成本下降带动养猪盈利明显扭亏、皮革业务或仍有所亏损。具体来看，1）养猪业务：我们估算Q3 公司养猪业务盈利3.5~3.7 亿元，预计出栏生猪约70 万头、其中多为肥猪，生猪头均盈利约505~525 元，对应肥猪完全成本约14~14.5 元/公斤、同比明显改善。随着新增产能投放、公司出栏有望逐步放量，养殖成本有望在公司持续紧抓生产管理的推进下持续下降；叠加行业补栏偏缓慢，公司养殖高盈利持续性或值得期待。2）皮革业务：公司前三季度皮革业务计提存货跌价准备2696 万元，我们估算Q3 皮革经营或亦有亏损，主要系下游市场需求偏弱导致公司皮革销量及价格下降带来。未来，随着公司积极开拓客户、优化产品结构，皮革业务有望逐步稳健经营。

母猪存栏或有明显增加，资产负债率持续下行

截至24Q3 末，公司生产性生物资产5.31 亿元、环比+13%，考虑母猪入群成本变化或不大、我们估算公司Q3 末母猪存栏或有较为明显的增加。在养殖扭亏转盈的带动下，公司经营性现金流持续向好，资产负债率环比下降1.44pct 至60.81%。同时，公司资本开支延续压缩趋势，Q3 单季度资本开支约2.3 亿、同比-9.4%。

    　　盈利预测与估值

结合公司发展规划及母猪存栏变化情况，我们对公司出栏量预测进行了一定的下调，进而下调公司盈利预测。预计公司2024/25/26 年归母净利润6.63/13.27/13.42 亿元(前值7.47/25.13/20.83 亿元)， 对应BVPS 为7.31/9.92/12.55 元，参考可比公司Wind 一致预期2025 年2.3x PB，考虑公司母猪存栏或明显增加、降本拓潜思路清晰，我们给予公司2025 年2.4xPB，维持目标价23.94 元，维持“买入”评级。