国投电力(600886)：汛期高发水电业绩增长 火电新能源量价承压

　　投资要点：

事件：公司发布2024 年三季报，前三季度营收约443.95 亿元，同比增加4.34%；归属于上市公司股东的净利润约65.78 亿元，同比增加8.69%。其中3Q24 公司实现归母净利润28.34 亿元，同比增长4.38%，略低于我们的预期，主要系火电及新能源量价同比回落。

汛期雅砻江高发，量增价稳助力公司水电盈利增加。9M24 公司主要水电站经营流域来水修复，公司水电发电量803.45 亿千瓦时，同比增长15.52%。其中3Q24 公司水电发电量及上网电量分别为370.24、368.31 亿千瓦时，分别同比高增22.64%、22.71%。具体来看，三季度雅砻江水电、国投大朝山、国投小三峡发电量分别同比+24.55%、-5.38%和26.97%。电价方面，3Q24 公司水电综合上网电价为0.278 元/千瓦时，同比下降1.07%，其中雅砻江水电和国投大朝山上网电价同比变化较小，而大朝山同比下跌9.20%，主要系现货交易价格波动。根据雅砻江电量及电价数据计算，量增价稳情况下，3Q24 雅砻江收入同比可增加15.76 亿元，助力公司水电业绩保持高速增长。10 月25 日，雅砻江中游具有多年调节能力的两河口水库历时4 年首次蓄满，明年起其梯级调节补偿作用将充分发挥，可全面提升雅砻江各梯级电站的发电效益。

来水偏丰挤压下火电发电承压，新能源电价同比继续回落。发电量方面，3Q24 公司火电发电量161.38亿千瓦时，同比减少5.59%。虽然钦州三期2 号机组于2024 年4 月投产，并在3Q24 贡献增发电量，但受广西水电高发影响，国投钦州发电（不含二电）发电量同比下降32.94%至28.72 亿千瓦时。同时三季度公司各火电上网电价普遍下降，综合上网电价为0.459 元/千瓦时，同比下降3.16%。量价双降导致火电业绩承压。新能源方面，三季度风电、光伏分别呈现价稳量跌及价跌量增趋势，主要系来风情况不佳及光伏平价项目陆续投产，3Q24 光伏上网电价同比下降25.12%。

计提资产减值影响三季度业绩，降息背景下节约公司财务费用。3Q24 公司计提1.61 亿资产减值损失，对3Q24 业绩增速产生一定影响（去年同期未计提）。同时公司计提非流动性资产处置损益，冲销回此前已计提的资产减值损失2.02 亿元。今年以来我国LPR 连续下降，降息周期内利好公司减轻财务压力，3Q24 财务费用7.78 亿元，同比减少2.13 亿元，降费显著增厚公司整体利润。

盈利预测与估值：综合2024 年上半年业绩情况，我们维持2024-2026 年归母净利润为80.38、87.59、93.23 亿元，当前股价对应PE 分别为15、14 和 13 倍（考虑股本增发摊薄公司EPS）。9 月公司引战社保基金，拟募资不超过70 亿元支持孟底沟、卡拉水电站的开发，助力公司清洁能源装机发展。

根据公司2024-2026 年现金分红不少于合并报表可分配利润的55%的规划，以最新收盘价测算，当前股息率为3.6%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：来水不及预期、煤电价格高波动、新能源电价波动、新能源装机速度不及预期