泸州老窖(000568)2024年三季报点评：Q3主动释压 优先良性发展

事件：泸州老窖发布2024 年三季报，公司24 年前三季度实现总营收243.04 亿元，同比增加10.76%，归母净利润115.93 亿元，同比增加9.72%，扣非归母净利润115.64 亿元，同比增加10.24%。Q3 单季总营收73.99 亿元，同比增加0.67%，归母净利润35.66 亿元，同比增加2.58%，Q3 收入及业绩表现略低于我们此前预期。

24Q3 收入端同比基本持平，国窖品牌韧性较好。三季度需求环境较为疲软，白酒行业整体景气度相对较弱，公司出于良性发展的考虑，主动调整节奏，Q3 收入端同比基本持平、相较二季度有所放缓。同时公司延续以往的销售策略，持续进行渠道深耕、消费者培育等。从产品角度，公司重点发力国窖系列，估计国窖1573 系列三季度表现较为稳健、收入同比或仍有小幅增长，需求承压下国窖凭借品牌优势、依旧展现出较强韧性。泸州老窖系列三季度收入同比或有一定承压，一方面外部环境波动对消费需求存在影响，叠加此前中档酒发货进度偏快、公司三季度主动调整。从区域角度，仍以核心的西南、华北、华东大区为主，基地市场收入贡献维持较高水平。

24Q3 净利率同比有所提升，渠道减压下现金回款同比下滑。1）24Q3 公司销售毛利率88.12%、同比小幅下降0.53pct，估计或与扫码红包等费用兑现增加有关，虽然国窖1573 表现较优推动结构升级，但相关费用核算对毛利率存在一定影响。24Q3 税金及附加项占营收比重9.39%、同比基本持平，销售费用率11.76%、同比下降1.07pct，毛销差同比提升0.54pct。24Q3 管理及研发费用率4.45%、同比-0.56pct，综合看24Q3 归母净利率48.19%、同比提升0.9pct。

2）24Q3 销售现金回款81.07 亿元、同比下滑19.41%，公司重视渠道健康度、主动为下游减压，截至三季度末合同负债26.54 亿元、相较Q2 末增加3.12 亿元。24Q3 经营活动现金流净额42.4 亿元、同比增加24.5%，主要系购买商品接受劳务支付的现金下降。

盈利预测、估值与评级：公司在行业承压阶段以良性发展为先，持续进行市场精耕，国窖系列品牌力支撑下仍有较好韧性、继续抢占市场份额，60 版特曲、老字号特曲等亦有望在环境回暖后发力。考虑需求恢复或仍需时间，公司主动调整，报表端增速或适度放缓，下调2024-26 年归母净利润预测为145.2/162.8/183.8亿元（较前次预测下调3.9%/5.9%/6.6%），折合EPS 为9.86/11.06/12.49 元，当前股价对应P/E 为14/12/11 倍，维持“买入”评级。