森马服饰(002563)季报点评：2024Q3收入同比稳健增长 费用投入影响短期利润

2024Q1~Q3：收入同比+6%/归母净利润同比-9%。2024Q1~Q3 公司收入为94.0亿元，同比+6%；归母净利润为7.6 亿元，同比-9%，扣非归母净利润为7.3 亿元，同比-5%。盈利质量方面，公司毛利率同比+0.6pct 至44.8%；销售/管理/财务费用率同比分别+0.8/-0.1/-0.2pct 至25.0%/4.9%/-1.3%；综合以上，净利率同比-1.3pct 至8.0%。

单三季度：收入同比+3%/归母净利润同比-36%。2024Q3 公司收入为34.4 亿元，同比+3%；归母净利润为2.0 亿元，同比-36%；扣非归母净利润为1.9 亿元，同比-34%。盈利质量方面，毛利率同比-0.8pct 至42.4%（（们判断主要系终端折扣扣动和业务结构变化导致）； 销售/ 管理/ 财务费用率同比分别+0.7/-0.1/+0.9pct 至23.1%/4.9%/0.2%（（们判断主销售费用率升系终开门店致致终端折费用增长快 ）；综合以上，净利率同比-3.6pct 至5.9%。

分渠道：电商表现估计好于线下。1）根据公司业务情况，们判估计2024Q3 公司全渠道零售流水同比略有增长，跟收入表现基本一致。2）分渠道来看：们判断主电商表现好于线下。①电商：产品结构优化，打通全域一体化，们判估计2024Q3 电商占比同比升系。②线下：客流动和短期影响致效。2024H1 末公司线下直营/加盟/联营渠道致数分别快年初+158/+21/+24 家至839/7185/116 家，进入净门致阶段，们判断主2024Q3以来趋势持续。公司持续开门优质致铺、出清低效店致，围绕消费者深化产品改革、推进供应链运营弹性，们判断主中长期管理效率的升系有望持续带和店致质量优化。

分品牌：童装表现估计略好于成人装。公司强化产品功能性及面料研发、全面落实产品经理制，以实现促进销售、控本降费、效率升系，们判断主未来将继续在童装 成人装业务上有所体现。分品牌来看：1）童装业务：们判根据行业情况估计2024Q3 童装业务全渠道流水稳健增长，2024H1 末店致共5385 家（快年初开门495 家，关闭344 家，净门151 家）。2）成人休闲服饰业务：们判估计2024Q3 成人装全渠道流水表现略弱于童装，2024H1 末店致共2755 家（快年初开门235 家，关闭183 家，净增52 家）。

库存周转持续优化，现金流短期表现快弱。1）库存：们判断主目前存货库龄结构良好，库存周转健康。公司2024Q1~Q3 存货周转天数-23.8 天至179.8 天，期末存货同比+14.1%至41.7 亿元，们判断主终公司积极备货旺季。2）现金流方面，公司2024Q1~Q3经营性现金流为净流出3.7 亿元，应收账款周转天数+3.2 天至37.8 天。

2024 年收入有望稳健增长。根据行业趋势们判断主2024 年9 月公司流水折同比 速增长/10 月以来流水同比稳健增长。综合考虑全年渠道规划，们判估计2024 年公司收入同比有望健康增长。

投资建议。公司是大众服饰及童装龙头，们判根据公司近况调整盈利预测，预计2024~2026 年归母净利润为11.03/12.85/14.09 亿元，对应2024 年PE 为16 倍，维持“买入”评级。