青岛啤酒(600600)：成本延续改善趋势 短期需求承压

　　事件

公司2024 年前三季度实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润289.59/289.59/49.9/46.86 亿元， 同比-6.52%/-6.52%/1.67%/1.96%。单Q3 实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润88.91/88.91/13.48/12.6 亿元，同比-5.28%/-5.28%/-9.03%/-7.94%。

    　　核心要点

Q3 量价持续承压，啤酒市场消费相对低迷。公司2024 年前三季度实现营业总收入/ 营业收入/ 归母净利润/ 扣非净利润289.59/289.59/49.9/46.86 亿元，同比-6.52%/-6.52%/1.67%/1.96%。

单Q3 实现营业总收入/ 营业收入/ 归母净利润/ 扣非净利润88.91/88.91/13.48/12.6 亿元，同比-5.28%/-5.28%/-9.03%/-7.94%。

拆分量价来看，前三季度公司销量678.5 万吨，同比-6.98%，均价4268元/吨，同比+0.50%；单三季度销量216 万吨，同比-5.11%，均价4126元/吨，同比-0.18%。分产品看，前三季度主品牌青岛啤酒实现销量383.5 万吨，同比下滑6.23%，中高端以上产品实现销量 277.9 万吨，同比下滑4.24%。三季度公司销量继续下滑，不同于过去三年低端酒销量下滑中高端酒销量提升的趋势，今年公司销量的下滑涉及到中高端以上的产品，我们认为这主要与现饮渠道消费力疲软有关，目前整体啤酒市场的消费相对低迷。

成本延续改善趋势，带动毛利率提升。2024 年前三季度，公司毛利率/归母净利率为41.76%/17.23%，分别同比+2.03/+1.39pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为11.81%/3.24%/0.2%/-1.5%，分别同比+0.57/-0.06/+0.08/-0.41pct。前三季度净利率提升主要受益于毛利率提升，毛利率提升主要受益于大麦、玻瓶等原材料采购成本的下降，前三季度公司啤酒吨成本2486 元/吨，同比-2.90%。单三季度公司毛利率/归母净利率为42.12%/15.16%，分别同比+1.19/-0.63pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为14.08%/3.06%/0.31%/-1.61%，分别同比+2.41/-0.87/+0.17/-0.40pct。单三季度公司啤酒吨成本2388 元/吨，同比-2.20%，维持改善趋势；销售费用率提升明显预计与公司加大市场费用投入和市场推广力度，积极开拓市场有关。

    　　盈利预测与投资评级

考虑到去年四季度舆论风波造成的影响，预计今年四季度表现会略好于前三季度。公司今年销量经历了消费低迷导致的调整后，预计明年有望企稳，均价提升的幅度有望回归正轨。据此我们预计公司2024 年-2026 年营业收入分别为318.76/329.04/338.61 亿元，同比-6.07%/+3.23%/2.91%，归母净利润43.64/49.65/55.62 亿元，同比增长2.25%/13.78%/12.03%，未来三年EPS 分别为3.20/3.64/4.08元，对应当前股价PE 分别为21/18/16 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　经济/需求恢复不及预期，公司销售不及预期，食品安全等风险。