妙可蓝多(600882)：蒙牛奶酪业务并表 期待后续主业协同

　　事项：

公司发布2024 年三季报， 24Q1-Q3 实现营业收入35.94 亿元， 同比减少9.40%；归母净利润0.85亿元，同比增长571.67%。24Q3实现营业收入12.17亿元，同比减少6.74%；归母净利润0.14亿元，同比扭亏为盈（以上数据采用去年同期追溯调整口径）。

    　　平安观点：

集中发展奶酪业务，不断优化结构。公司持续推动业务结构优化，集中资源发展更具成长前景的奶酪产品业务。2024Q1-Q3奶酪板块实现收入28.12亿元，占比81.37%；贸易业务实现收入3.62亿元，占比10.48%；液态奶业务实现收入2.81亿元，占比8.14%。

持续推进渠道精耕，加强新零售渠道。分渠道看，24Q1-Q3公司经销渠道实现营收27.35亿元，占比79.15%；直营渠道实现营收3.59亿元，占比10.37%；贸易渠道实现营收3.62亿元，占比10.48%。针对零售线下渠道，公司持续优化线下经销商分级管理，同时大力开发烘焙、零食量贩、母婴等特殊渠道，加大新零售渠道资源投入。分地区看，24Q1-Q3北区实现营收13.84亿元，占比40.03%；中区实现营收13.49亿元，占比39.03%；南区实现营收7.22亿元，占比20.91%。

财务预测与估值：考虑到蒙牛奶酪业务并表产生一次性费用，我们下调24年盈利预测；考虑蒙牛奶酪业务后续有望与公司主业发挥协同作用，我们上调25-26年盈利预测。预计公司2024-2026年的归母净利润分别为1.10亿元（前值为1.33亿元）、2.00亿元（前值为1.64亿元）、2.36亿元（前值为1.91亿元），EPS分别为0.21/0.39/0.46元。对应10月30日收盘价的PE分别为75.4、41.3、35.1倍。当前公司估值处于历史较低水平，同时基本面环比改善确定性较强，维持“推荐”评级。

风险提示：1）食品安全风险：公司所在的乳制品产业链参与者众多，流通环节长，若出现食品安全问题，可能会对公司声誉及业务经营产生重大不利影响，甚至波及整个行业。2）行业竞争加剧：我国奶酪市场目前处于培育期，尤其是儿童奶酪棒行业呈现高利润率和高增速的特征，引发各方竞争者纷纷入局。虽然整体上我们认为更多的参与者加入可以共同推进消费者教育，带动整体市场规模提升，但随着奶酪行业进入成熟期，依然存在市场竞争加剧的风险。3）销售费用率上升超预期：当前儿童奶酪棒市场竞争者费用投放力度大，这是行业发展初期的特征，未来在规模效应下费用率会逐步降低。若行业竞争加剧，或出现价格战情形，销售费用率上升存在超预期风险。

4）原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料来自国际市场采购，国际大宗原料市场的价格波动将直接影响产品利润和公司现金流。