华鲁恒升(600426)：三季度业绩环比有所下降 荆州基地持续贡献增量

事件：公司发布2024 年三季报，报告期内实现营业收入251.8 亿元，同比增长30.16%，归母净利润30.49 亿元，同比增长4.16%，扣非净利润30.59 亿元，同比增长5.35%；其中三季度单季实现营业收入82.05 亿元，同比增长17.43%，环比下降8.81%，归母净利润8.25 亿元，同比下降32.27%，环比下降28.84%，主要系产品价格同比下降及实施年度检修计划所致。

前三季度产品销售均价同比下跌，以量补价推动业绩提升。前三季度受益于荆州基地一期项目的运营达效和德州本部装置的技术改造扩能，主导产品产销量提高，经营收益同比增长。相较于去年同期，前三季度公司新能源新材料相关产品收入123.2 亿元（+8.5%），销量190.1 万吨（+18.8%）、销售均价6480 元/吨（-8.7%）；化学肥料收入52.5 亿元（+35.4%），销量319.9万吨（+40.7%）、销售均价1641 元/吨（-3.8%）；有机胺系列产品收入18.7亿元（-5.8%），销量43.5 万吨（+14.5%）、销售均价4302 元/吨（-17.7%）；醋酸及衍生品收入30.5 亿元（+134.5%），销量112.5 万吨（+148.5%）、销售均价2709 元/吨（-5.6%）。

三季度核心产品环比总体下跌，原材料价格环比基本平稳。与二季度环比看，2024Q3 公司新能源新材料相关产品收入40.0 亿元（-11.5%），销量66.5万吨（-4.2%）、销售均价6012 元/吨（-7.5%）；化学肥料收入16.0 亿元（-12.7%），销量103.4 万吨（-6.2%）、销售均价1551 元/吨（-6.9%）；有机胺系列产品收入6.1 亿元（-5.3%），销量15.3 万吨（+4.3%）、销售均价3997 元/吨（-9.2%）；醋酸及衍生品收入10.1 亿元（-4.7%），销量37.1万吨（-4.5%）、销售均价2721 元/吨（-0.3%）。三季度公司核心产品市场均价环比2024Q2 有所下跌，其中尿素（-6.9%）、DMF（-10.4%）、辛醇（-10.5%）、碳酸二甲酯（-2.5%）、己二酸（-7.4%）、醋酸（-1.2%）、草酸（-7.0%）、己内酰胺(-4.6%)、尼龙6（-5.8%）。成本端，三季度动力煤、原料煤、纯苯市场均价环比分别下跌0.3%、1.0%、4.8%，丙烯市场价环比上涨0.6%。

积极推进双基地新项目建设，拓展公司未来成长空间。报告期内，公司持续推进项目建设，德州本部酰胺原料优化升级、20 万吨二元酸正加紧建设；荆州基地项目进展顺利，对公司整体经营业绩贡献明显。截至2024 年9 月底，公司在建工程44 亿元，尼龙 66 高端新材料、酰胺原料优化升级项目、20 万吨/年二元酸项目年产 20 万吨 BD0+ 16 万吨 NMP 及 3 万吨 PBAT 生物可降解材料一体化项目、蜜胺树脂单体材料项目、蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目顺利推进。

维持“强烈推荐”投资评级。由于公司主要产品行业景气度偏弱，我们预计2024~2026 年归母净利润分别为40.2 亿、49.4 亿、60.3 亿元，EPS 分别为1.89、2.33、2.84 元，当前股价对应PE 分别为12、10、8 倍，维持“强烈推荐”评级。