老白干酒(600559)：降本增效成效显著 聚焦资源势能向上

事件：公司发布 2024年三季报，前三季度公司实现营收40.9亿元，同比+6.3%；实现归母净利润5.6亿元，同比+33.0%。单季度来看，24Q3公司实现营收16.2亿元，同比+0.3%；实现归母净利润2.5 亿元，同比+25.2%。收入边际放缓，利润维持高增，业绩符合市场预期。

产品结构持续优化，省外高增势能延续。1、分产品看，24Q3 百元以上、百元以下产品分别实现营收7.9 亿元(+10.0%)、8.2 亿元(+2.3%)。百元以上产品保持高速增长，十八酒坊表现亮眼，发力宴席场景成效逐步显现。由于公司聚焦100-300 元大众消费及次高端消费核心大单品培育，叠加行业竞争加剧，百元以下产品增速放缓。2、分区域看，前三季度河北、山东、安徽、湖南、其他省份分别实现营收23.4 亿元(+9.1%)、1.4亿元(+33.6%)、4.6 亿元(+4.7%)、8.1 亿元(+13.3%)、3.0 亿元(+41.1%)。单季度来看，河北省内收入增速承压，省外市场延续高增。24Q3 河北市场收入同比+1.7%，主要系宏观环境疲软、商务消费复苏较弱以及低端承压；山东、湖南市场有较优表现，分别同比+31.2%/18.1%，武陵酒在经历24Q2 调整后恢复较快增长；安徽市场边际承压，同比-7.2%。

费用管控良好，盈利能力持续增强。1、24Q3 公司毛利率为66.8%，同比+0.6pp，主要系产品结构升级趋势延续。2、24Q3 销售/管理费用率分别为25.5%/5.9%，同比+0.1pp/0pp，费用率整体保持稳定，公司销售费用率小幅提升，举办各类消费者活动以促进动销。3、24Q3 销售回款16.2 亿元，同比-11.9%；期末合同负债17.5 亿元，环比/同比分别-1.1/-2.8亿元，公司现金流或存在一定压力。4、受益于毛利率提升和营业税金及附加减少，24Q3 公司净利率为15.6%，同比+3.1pp，净利率延续较快提升趋势。

多点协同发力，利润弹性十足。老白干酒本部品牌已逐步削减中低端产品收入占比，近年来有望通过甲等15、甲等20、1915 等主要次高端以上大单品放量，迎来量稳价升。武陵酒资源聚焦于常德、长沙和省外市场，积极开拓空白市场，产能扩张伴随全省推广进程持续推进。板城围绕环承德市场深耕，聚焦龙印系列推进产品结构升级，量价齐升趋势显著。孔府家酒定位中高端及以上的阶梯型产品矩阵，实现低基高增。文王贡酒稳步拓展安徽市场，积极打造三大产品线，盈利能力改善显著。公司降本增效持续开展，费用投放精准高效，费销比下降趋势明显，尽管阶段性投放增加可能存在短期波动，但长期维度看公司当前盈利能力不断增强，净利率较白酒行业中枢仍有较大提升空间。

盈利预测与投资建议。预计2024-2026 年EPS 分别为0.95 元、1.20 元、1.50元，对应PE 分别为21 倍、17 倍、14 倍，公司受益于多品牌发力，激励到位动力充足，业绩弹性将持续释放，维持“买入”评级。