志邦家居(603801)：业绩符合预期 整装业务稳步布局

　　本报告导读：

    　　公司业绩符合预期，当前整装业务稳步推进，打开未来成长空间，短期以旧换新政策开发，对终端销售提振显著。

    　　投资要点：

维持盈利预期及“增持”评级。公司业绩符合预期，我们维持公司盈利预期，预计2024-2026 年公司EPS 为1.19/1.37/1.57 元。参考可比公司估值，给予2024 年15XPE，上调目标价至17.85 元，维持“增持”评级。

营收暂承压，海外业务表现亮眼。2024Q3 公司实现营收14.6 亿，同比-10.1%。分产品，预计2024 年前三季度橱柜及衣柜营收分别同比下滑约5%及10%，木门业务营收同比持平至略增长。分渠道，预计直营渠道营收下滑约16%，经销渠道营收下滑约12%，大宗业务同比增长约1%，海外业务同比增长30%+，显示出公司在国际市场上的积极布局和成效。单价方面，预计零售端客单价相对稳定，公司聚焦定制产品的整合，通过整家一体化解决方案提升订单总值。

市场竞争致使盈利回落。2024Q3 公司销售毛利率/销售净利率37.0%/8.0%，同比-3.7pct/-2.4pct，环比+0.7pct/+0.7pct。公司销售/管理/研发费用率分别为18.2%/5.1%/5.2%/0.3%，同比+3.5pct/+0.2pct/-0.6pct/+0.4pct。毛利率同比下滑主要系C 端产品降价幅度较大，销售费用率提高主要系市场竞争和促销活动影响。公司计划通过管理费用开支，特别是新零售渠道和新产品研发上加大投入，以改善综合盈利水平。

整装业务打开成长空间，以旧换新效果显著。目前消费环境整体偏弱，公司通过内部组织调整发力整装渠道，加大对南方市场管理，积极拓展学校/办公楼/康养等B 端业务，渠道方面调整和减少单品类店，开设全品类门店加强大家居布局。2024 年9 月份开始广州以旧换新政策开放，家居行业参与度明显提高，市场响应积极，公司广州线下订单在十月份环比九月份显著增长，公司双十一主题亦将围绕补贴政策展开，期待后续随其他地区政策放开后对终端销售的提振。