启明星辰(002439)：与中国移动合作持续深化

公司发布2024 年三季报，前三季度实现营业收入23.26 亿元，同比下降8.19%，实现归母净利润-2.1 亿元，去年同期为盈利2.41 亿元。其中，24Q3营业收入7.52 亿元，同比下降25.65%，归母净利润-0.28 亿元，去年同期为盈利0.57 亿元。2024 前三季度公司销售商品、提供劳务收到现金为23.22亿元，同比增长3.37%，回款情况好于收入情况。前三季度公司与中国移动关联交易7.46 亿元，同比增长80.04%，中国移动实控公司后双发协同效应显著加强。我们预计公司明年与移动合作将进一步深化，为公司长期业绩增长提供新动能，维持买入评级。

集成项目占比提升导致毛利率下滑，前三季度三费率同比下降2024 前三季度公司毛利率为54.78%，同比下降7.07pct，主要由毛利较低的集成项目占比提升，销售/理/研发费率分别为32.48%/6.06%/27.03%，同比下降0.34/0.29/1.23pct。2024Q3 公司毛利率为51.15%，同比下降13.07pct，销售/管理/研发费率分别为28.59%/6.22%/21.45%，同比变动0.38/1.63/-1.23pct，单季度三费率主要受收入下滑影响略有提升。

信创安全及数据安全表现亮眼，核心团队保持稳定公司坚持产品创新，前三季度信创安全收入同比增长近30%，安星AI 智能体已通过信通院测评，在中山政数局、中国移动重庆分公司实现商用落地；数据绿洲发布新产品，在各地大数据集团项目中实现落地。中国移动成为公司实控人后，公司持续注重核心团队稳定性，坚持高质量可持续发展，进一步加强团队建设，研发人员数量环比增加百余人，同时实现核心骨干团队近乎零流失。

中国移动带动公司云安全业务高增，公司长期业绩增长迎新动能前三季度公司涉云安全收入同比增长超70%，主要得益于公司持续加大与中国移动协同通道建设，已经打通了安全能力上云通道，召开全国云安全业务部署会，实现16 款42 个规格116 个云安全产品上线移动云商城。在标准产品方面，公司OneS 业务平台已经上线中国移动集客大厅，签订完成了各省框架协议，实现了所有省标杆项目打造。

    　　盈利预测与估值

考虑网络安全需求偏弱，下调收入假设，我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为8.11/9.94/12.10 亿元（前值9.24/11.50/14.27 亿元）。参考可比公司Wind 一致预期平均29.32 倍25PE，考虑公司与中国移动合作持续深化，给予公司30 倍25PE，目标价24.48 元（前值18.96 元）。