迎驾贡酒(603198)：三季度主动调整 坚持长期主义

　　核心观点

24Q1-3 公司实现营收55.13 亿元，同比+14%，归母净利润20 亿元，同比+20%。24Q3 公司实现营收17.11 亿元，同比+2%，归母净利润6.25 亿元，同比+3%。Q3 以来，公司主动控量挺价，对准长期主义，三季度增速环比二季度有所下滑。

    　　长期来看，徽酒处于价格带上移的机遇期，洞6/洞9 定位200 元省酒机会型价格带，具备持续放量分享省酒消费升级红利机会。

洞16/洞20 前瞻布局下一轮价位升级培育新的增长点，未来随着安徽消费持续向上，公司产品结构升级路径清晰。

    　　事件

    　　公司发布2024 年三季度报告。

24Q1-3 公司实现营收55.13 亿元，同比+14%，归母净利润20 亿元，同比+20%。24Q3 公司实现营收17.11 亿元，同比+2%，归母净利润6.25 亿元，同比+3%。

    　　简评

    　　主动控量挺价，对准长期主义

Q3 以来，公司主动控量挺价，对准长期主义，三季度增速环比二季度有所下滑。

    　　分价格带看，今年Q3 迎驾贡酒中高档白酒实现营收12.1 亿元，同比增长约7.12%，而普通白酒（百年迎驾贡系列、糟坊系列等）实现营收约10 亿元，同比增长2.35%。

分地区看，安徽省内市场依然是迎驾贡酒绝对的主力市场。今年前三季度公司在安徽省内实现销售收入约38 亿元，同比增长18%，超出整体营收增速。

    　　结构升级拉升毛利率，费用端投入加大

24Q3 公司毛利率/净利率+4.2/+0.75pct 至75.84%/36.37%，毛利率主要得益于中高档酒明显增速更快带动整体结构上升。费用支出方面， 具体来看， 24Q3 销售/ 管理费用率+0.72/+0.07pct 至9%/3.4%，三季度市场压力较大下公司加强销售费用投入。截至今年9 月末，迎驾贡酒合同负债为4.03 亿元，同比下滑约20%。

    　　徽酒结构升级龙头错位竞争，洞藏势能延续带动迎驾不断突破。

2024 年公司工作要求为文化引领、品质升级、品牌提升，管理增效、人才优化，推进大单品培育和智慧工厂建设，实现经营业绩双位数增长。聚焦安徽、江苏、上海核心市场，聚焦洞藏系列，主推洞20、大师版，主销洞6、洞9、洞16。

徽酒处于价格带上移的机遇期，洞6/洞9 定位200 元省酒机会型价格带，具备持续放量分享省酒消费升级红利机会。区域龙头各有所长，价位、区域错位竞争，总体竞合发展共同推动区域结构升级市场扩容。当前在六安、合肥、淮北等区域已经形成良好动销氛围，铜陵等区域动销逐渐向好，省内市场渗透率有望持续升。洞6/洞9通过重点市场消费者培育成功实现放量打造公司基本盘，同时洞16/洞20 前瞻布局下一轮价位升级培育新的增长点，未来随着安徽消费持续向上，公司产品结构升级路径清晰。

    　　盈利预测：

根据前三季度业绩，降低盈利预测。预计2024-2026 年公司实现收入76.61、88.10、101.32 亿元，实现归母净利润27.97、33.57、40.08 亿元，对应PE 为18.17X、15.14X、12.68X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

省外市场拓展不及预期。迎驾是安徽省内龙头，近年来开始积极布局省外市场。但迎驾省外知名度较低，且全国名酒正在加速全国化，需要较高市场培育成本存在一定不确定性，可能会影响省外市场的拓展。

市场需求恢复不及预期。年初以来商务宴请、宴席、聚饮等白酒消费场所持续复苏，带动白酒市场动销水平提升。但是，全年白酒消费需求的提升，将与经济环境、人们消费意愿、商务活动等众多外部因素的活跃相关联，若修复节奏不及预期，可能影响公司产品销量。

食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。